股指期货在基金管理中的应用

    □嘉实基金管理公司 杨宇

    在全球经济一体化和金融创新的趋势下，股指期货等衍生金融产品的推出将使我国基金行业进入一个全新的投资领域，能使基金行业在投资策略、风险管理和产品创新方面有着更大的发展空间。在基金投资组合管理中，股指期货主要可用于以下几个方面。

    其一，战略性资产配置。所谓战略性资产配置，是指确定股票、债券或其他资产的长期配置比例，从而满足投资者的风险收益偏好，以及投资者面临的各种约束条件。投资者确定的战略性资产配置不因短期资本市场的条件变化而波动，但短期资本市场条件的变化肯定会改变投资者的战略性资产配置。例如，如果股票市场价格相对债券市场或其他资产的市场价格发生变化，那么投资组合中股票的比例就会上升。为了重新建立预定的战略性资产配置，投资者需要改变资产组合的头寸，这可以通过衍生产品进行，如股指期货合约等。

    其二，战术性资产配置。战术性资产配置是指利用发现的资本市场机会来改变战略性资产配置，如预期股票价格上涨时增持股票（相应减少债券比例），战术性资产配置是因为某种大类资产收益的预期变化而驱动的。它经常是指由于市场过度反应而导致的“反向”买卖模式――在价值高估时出售而在价值低估时购买。战术性资产配置也可以通过股指期货等衍生品进行。

    其三，使用衍生品来满足约束条件。虽然基金经理的目标是使风险调整的收益最大化，但绝大多数投资组合的行为都要受到众多条件的约束。如果基金经理希望将全部资产都投资于股票，而法规限制其必须保持5%的货币性资产，为了满足约束条件的同时而达到投资目标，投资组合经理可以持有5%的货币性资产的同时持有期货头寸，以期货头寸替代5%的股票组合，从而达到投资目标。

    这种衍生品的使用方法对指数基金尤其重要。由于5％现金比例的硬性法律要求，我国现有的指数基金（不包括ETF）最多只能保持95%的股票投资比例，而无法100％跟踪相应的标的指数，这是目前指数基金普遍与标的指数产生一定偏离的主要原因。随着股指期货的推出，这种局面可以得到改善。例如指数基金可以保持94％的股票仓位，同时用0.6%的资金投资股指期货，通过股指期货的杠杆效应可以补充另外6％的股票仓位；而剩余5.4％的现金资产可以满足5％的最低现金要求。

    其四，阿尔法（ALPHA）转移策略。所谓阿尔法（ALPHA），是指基金的超额收益能力。投资者采用阿尔法（ALPHA）转移的目的，是想把投资组合经理的业绩与市场表现区分开。这种策略对QDII基金而言非常重要，例如，某中国基金管理公司非常了解中国上市公司，即具备中国股票的（ALPHA）能力，现在这家基金公司发行了一只QDII基金投资于其他国家市场（比如美国），这家公司想把基金资产投资于美国市场的同时保留对其中国市场的阿尔法（ALPHA）能力，这是一个两难选择。阿尔法（ALPHA）转移策略可以获得这种两全其美的效果。具体做法如下：该QDII基金可将资产全部投资于中国股票，同时通过沪深300股指期货的空头头寸把中国市场的系统风险对冲掉，把该基金在中国的阿尔法能力保留下来。而基金获得美国市场的指数收益，则可以通过配置美国的标准普尔500期货合约来达到。这样，该QDII基金就可以在获得中国阿尔法（ALPHA）的同时，也获得美国市场的指数收益。

责编：韩文燕