美元贬值或收尾 CPI回落应可期

　　2007年下半年已来，我国已经采取了一系列措施用以稳定通胀预期，通胀形势有所好转，今后影响通胀预期的因素更主要来自国际。本轮美元贬值周期的收尾和美元反弹，带动国际大宗产品价格回落，有助于稳定我国通胀预期。美元周期还影响国际资本流动，资本流出导致的流动性减少也对稳定通胀预期有益。目前可能影响CPI的主要因素是PPI，而PPI已逐渐企稳，PPI对CPI的传导机制也不会导致CPI大幅反弹，后半年通胀形势稳定可期。

　　多举并用 稳定预期

　　因为预期的前瞻性，通胀预期对于价格的形成乃至实际通货膨胀有着重要影响，所以治理通货膨胀的前提是要稳定市场预期。自2007年后半年我国通胀形势严峻以后，调控当局采取了一系列措施治理通胀并设法稳定预期。

　　首先，出台惠农政策保障供给。此番通胀的始作俑者，是猪肉价格飙升带动食品价格高涨。2007年国务院明确了一系列扶持生猪发展的政策，随后又颁布了一些其他惠农政策，经过半年以上的周期调整，以猪肉为代表的食品价格逐渐企稳。

　　其次，制定较低增长目标。在通胀居高不下的情况下，2008年政府工作报告宣布，今年国民经济和社会发展预期目标是：国内生产总值增长8%左右，居民消费价格总水平涨幅控制在4.8%左右。在去年经济增速11.9%，2月份CPI高达8.7%的情况下，两个关键宏观经济指标设定如此之低，除彰显调控决心之外，更重要的是在稳定通胀预期。

　　再次，实行价格管制。对成品油、粮食等商品限价，并辅以财政补贴，能够有效缓解价格升温。待通胀形势稳定后再逐渐放开，也是缓解矛盾的短期可为之举。

　　第四，紧缩货币政策。从去年初以来，货币政策逐渐收紧。2008年以来，在国内经济增速回落、CPI增速也呈现逐渐回落的态势，但国内调控有紧无松，可以说只因通胀。PPI保持上扬，对CPI传导压力较大，如果CPI落而反弹，则预期更难稳定，管理方要为稳定预期而坚持。

　　本轮美元贬值进入收尾阶段

　　由于弱势美元周期加次贷危机的影响，国际投机资本争相追逐大宗商品，推动石油、粮食等商品价格飙升，我国也由于输入因素影响，PPI涨势未停。所以，当前我国通胀预期能否稳定，更大程度上取决于国际因素的影响。

　　通过分析可以发现，本轮美元贬值周期即将结束。本轮世界性通胀，追根溯源还是与弱势美元有密切联系。在美元不断贬值过程中，资本流向国际大宗商品，世界性原材料价格上涨，国际通胀局势严峻。而美国若想重振经济，摆脱颓势，美元走强是必然的结果。从图中可以看出，2005年以来，美元兑世界其他主要六种货币综合指数一直走软，而2008年第二季度以来，走势明显放缓。在外汇市场上，美元也出现明显反弹迹象。这表明市场对美元贬值的预期已经出现逆转，并将影响国际商品价格，从而有助于缓解国际通胀压力。

　　近半年以来的国际石油价格飙升主要是投机资本在作祟。投机资本的流向与美元周期紧密相连，在美元反弹的情况下，国际石油价格将应声回落，近期的市场表现与这种分析相吻合。国际油价企稳或回落，无疑在一定程度上能够稳定世界通胀预期。

　　我国本轮通胀的重要背景是所谓的流动性过剩，其中由于结售汇制度和人民币升值预期条件下，外汇占款导致基础货币大量投放，一直被认为是近年来我国流动性过剩的根源，所以国际资本流动也是影响市场通胀预期的重要因素。人民币对美元加速升值的不可持续性，在美元反弹的情况下将进一步成为现实，这种逆转能够影响市场预期。外资流出将是我国金融市场必须面对的冲击，从货币的角度看，资金流出显然对稳定通胀预期有益。

　　PPI走高无碍CPI稳步回落

　　统计分析表明，我国PPI向CPI传导的力度较弱。因为CPI构成中制造业产品价格所占比重小于20%，其余多是食品和服务业，而食品和服务业价格受工业原材料和能源价格的影响很小。

　　随着我国经济增速的逐渐回落以及国际经济整体的增长放缓，总需求中扣除物价因素的实际消费需求、投资需求以及出口需求均有所下降，且具备一定可持续性。在这种情况下，企业定价能力降低，只能将相当一部分价格上涨压力在内部消化，2008年以来工业企业利润较去年大幅下滑就说明了这种情况。因此，无须对PPI的高企感到过分恐惧，供求基本面决定了上游价格传导至最终消费品的能力较弱。

　　另外，导致PPI本身上涨的动力也在减弱。我国经济高度依存于外来原材料，国内面临很大的输入型通胀压力。不过，这种情况已经出现转好迹象，国际石油价格已降到了每桶125美元以下，粮食价格已有较大幅度回落，议价能力的提高将稳定中国进口铁矿石的价格。这种变化一方面是由商品供求基本面决定的,另一方面，短期做多资金也会预期经济下滑将带来风险，从而撤离商品市场或转而做空。短期资本的撤离，做空力量的增强，将对国际商品价格造成下行压力。因此，中国未来PPI的涨幅将会企稳并可能下降，而不再出现凌厉上升的局面。

　　总之，稳定通货膨胀的预期正在不断强化，形成稳定预期的条件也能够持续。目前可能影响CPI的最主要因素是PPI，而PPI对CPI的传导效果不仅没有想象中的大，而且PPI本身增长也在逐渐放慢。所以，2008年下半年CPI能够持续稳步回落，即使有些波动，也将是趋势难改。（太平洋证券 王保东）

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