“被阉割的牛”也是牛

元 一

　　本周，在经历了周一的大跌与周二的大涨之后，行情进入盘整拉锯状态。这种状态，在空方看来，是上涨无力；在多方眼里，也可以解读成杀跌动力不足。不过，综合个股活跃度、价量配合与指数升跌来看，在上周大涨7％的前提下，本周有如此表现，实在是难能可贵了。而中国石油周三盘中的飙升，又挑动了市场敏感的神经：有些人看到了权重股的希望；更多的人则担心这预示着大盘调整的临近。特殊的市场结构、特殊的博弈模式乃至过去无数次的历史经验，似乎都在提醒人们当前条件下警惕市场风险之必要。所以，一有风吹草动，我们立马能见到汹涌的抛盘，听到看空的声音。

　　从1664点以来到本周五，上证指数经历了134个交易日，合计27个交易周。在指数大幅涨升60％以上的当下，警惕风险，保存果实，不仅显得可行，而且非常必要。不过，一路走来，有多少人的盈利跑赢了指数，还是一个问号。1664点以来，虽然指数涨了不少，但因不确定性困扰而采取的低仓位、高换手策略导致盈利普遍不高，却是不争的事实。加上其他一些因素，我们看到了反弹以来一系列难以解释的现象。而如何理解这些似乎矛盾的现象，有助于我们把握后市趋向。

　　自2008年10月28日创出调整新低1664点以来，到本周创出反弹新高，上证指数最大升幅为60.45％、深成指最大升幅为85.71％、中小板指数最大升幅为116.74％。也就是说，就这三个市场而言，中小板最活跃、沪市最疲弱。再结合其他指数的变动，比如反弹以来，深综指最大升幅为97.34％、上证50最大升幅为64.38％以及上证180最大升幅为75.47％，我们可以得出如下结论：其一，整体而言，反弹时间与幅度已达极限或接近极限；其二，个股的涨幅普遍超出预期，上行空间已非常有限；其三，对比上证指数与其他指数可以看出，是几个权重股拖了上证指数的后腿。事实上，自1664点以来，中国银行最大反弹幅度为34.04％、中国石油最大反弹39.29％、工商银行最大反弹幅度也只有43.76％。这三大权重股的涨幅远远落后平均水平。由此，可以认为，虽然大盘股表现不如小盘股，但少数权重股疲弱才是沪市落后的元凶。因此，权重股的飙升是掩护出货的阴谋论就颇有市场。

　　除却少数权重股外，经过近半年的反弹，估值结构性不合理的问题又凸显在眼前。据统计，目前小盘股整体PE高达92倍，而中大盘股估值尚在历史均值及中值以下，银行股的PE多在10倍左右的水平。同样的条件下，悬殊的估值仅仅用盘子大小以及与此相关的投机性来解释，是说不通的。不过，毫无疑问的是，在同样的经济环境下，如此迥异的估值差别不可能长时间存在。同样可以肯定的是，不同股票的估值其实也反映了机构投资者与中小投资者对市场的敏感度与驾驭能力的区别。由此，小盘股估值下移与大盘股估值提升的反向运动将不期而遇。

　　不可否认，大盘股的疲弱与机构投资者的保守态度密不可分。“今年一季度投资高增长是财政政策与适度宽松的货币政策逐步发挥作用的结果”，“政策刺激是消费增长的主要动力”，“一季度投资快速增长，固定资本形成总额增长对GDP增长的拉动在6％左右，但存货减少对GDP增长的拉动在－4％左右，因此，投资对GDP增长的拉动只有2.0％。一季度GDP自然增长率低于4％。”于是，他们得出了市场“非自然触底”的结论，并形象将目前的股市比喻成“被阉割的牛”。由此，我们不难明白为什么大盘股涨不过小盘股了，因为他们不看好后市因而缩手缩脚。

　　不难理解，对于空前的金融危机及大面积的反市场的国家干预，要博得经济学家称赞是不太容易的事，而对经济前景露出悲观的姿态倒是应时应景之举。而在这样的大背景下，证券界的研究分析人士不太可能独辟蹊径，别具一格。因此，在投资上显得保守也就顺理成章了。不过，翻翻历史，我们就会明白，经济学家预测的准确度并不高。

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