中信证券：等待发令枪的大蓝筹 创新高

    投资要点

　　● 公司4月份经纪份额企稳回升，在交易额持续快速上升的市况下，预计二季度公司经纪收入保持30％的快速增长。自营业务方面，稳健投资仍是主基调，但市场趋势向好也有助其收益提升。

　　● 国际业务、直接投资等创新业务已进入规模化发展阶段。IPO将是业绩的催化剂。

　　● 预计公司2009-2011年的每股收益分别为1.25元、1.42元和1.61元，维持增持评级。

　　证券股一向被称为市场的放大器，上轮牛市中中信证券(600030)等券商股涨幅巨大。但此轮反弹，中信证券远远落后于大盘。我们认为，尽管有小非减持等因素，但归根结底是市场对于中信证券的业绩预期不佳。经历一季度的剧烈变化后，公司经纪份额及佣金率有望趋于稳定，而包括创业板、新股发行制度改革以及IPO在内的投行业务预期明朗将提升公司的业绩预期。

　　三大业务预期不悲观

　　一季度市场日均交易额虽然同比持平，但公司的佣金率和市场份额出现了双降，这是一季度业绩低于预期的主要原因之一。一季度公司坚持较为稳健的佣金策略，这是导致双降的主要原因。我们认为，短期内，尽管公司在局部地区可能在竞争压力下被迫降低佣金，但主动大幅降佣的可能性并不大，未来应对佣金战的主要手段是尽管提升提供差异化服务的能力。我们判断，在4月份公司经纪份额已止跌回升的背景下，交易额持续快速上升，将推动季度公司经纪收入保持30％的快速增长。

　　公司自营投资收益率过低，是一季度业绩低于预期的另一主因。我们认为，稳健乃至保守乃公司的立司之本，目前难以指望自营投资的规模和收益率在短期内超出预期。但需要指出的是，在市场趋势向好、交易日益活跃的背景下，公司将可能逐步加大对权益类证券的投资力度，而市场热点转向蓝筹股、也将切合公司的投资思路，从这两个角度而言，二季度公司自营业务的规模化收益水平将较一季度明显提升。而对于大家所普遍诟病资金收益率低的问题，我们认为，IPO开闸和创业板推出，将使公司重新获得新股申购机会。另一方面，随着资本密集型的直接投资、融资融券等业务的陆续放行，公司的资金优势将逐步显现，其ROE也将逐步提升至15％-20％乃至于更高的水平。

　　投行业务方面，企业债券发行快速增长弥补IPO发行缺位。公司投资银行业务已经形成IPO和再融资、股票承销和债券承销、承销和其他投行业务均衡发展的格局。今年以来，公司则完成11.5只企业债发行，同比增长超过50％；同时公司作为主承销商，共参与6只中期票据发行，募集资金136亿元。

　　催化剂在哪里？

　　我们认为，IPO重启以及以直接投资为代表的创新业务的规模化发展，都将成为公司业绩增长的催化剂。

　　公司已明确了国际化、买方业务和管理三大战略。经过近年来的培育，不仅资产管理获得快速发展机遇，而且包括国际业务、直接投资在内的创新业务已开始进入规模化发展阶段。2008年中信证券分别对金石公司、中信国际、中证期货、中信产业、中信联合创投进行增资或者增持股权。我们判断，未来1-2年内，这些创新业务将逐步进入收获期，并由此带动公司盈利模式的成功转型。

　　而IPO将是业绩的催化剂。不仅IPO重启时间早于预期，且再融资也将同步启动。凭借再融资及IPO项目储备，公司仍可保持20％的份额；IPO重启的核心是新股发行制度的市场化改革，这将从根本上改变传统业务竞争格局，这具备更为深远的战略意义。而公司将最大程度的受益于这一进程。

　　盈利预测与评级

　　在日均交易额1500亿元、上证指数2500点的中性预期下，我们将公司2009-2011年的业绩预期修订至1.25元、1.42元和1.61元。在日均交易额1800亿元、上证指数2800点的乐观预期下，2009年每股收益将达到1.46元。公司将最大限度的受益于证券市场的规模扩张和结构优化以及行业管制放松和创新加速；二季度环比快速增长可期。随着市场趋势继续向好以及交易持续活跃，公司作为市场加速器的潜能也将逐步激发出来。维持增持评级。 （国泰君安）

责编：张福伟