苏宁电器：经营模式变革奠定增长基础

　　事件。2009 年9 月14 日,我们参加了公司在南京举行的中期业绩推介会,与公司董事长、总经理、董事会秘书等高管就公司目前经营情况、未来发展战略和计划等进行了交流。

　　简评和投资建议。从短期看,公司继二季度可比门店增速由负转正、销售收入同比增长超过10％之后,7、8 月份继续表现出持续快速增长的态势,销售增速环比不断提升。我们估计,公司7 月和8 月中上旬的销售同比增长继续维持在两位数以上,8 月中上旬的增速要快于7 月份,9 月上旬和8 月下旬又快于中上旬,估计可比口径(剔除节日因素)整体销售收入增幅在30％左右。而考虑到2008 年四季度可比基数较低因素,我们预计在2009 年三季度公司销售收入增幅达到15％以上(我们预计为16％)之后,四季度销售收入的增长有望达到30％以上(我们预计为27.5％),而且公司实际情况超出我们这项预期的可能性很大(考虑到国庆中秋大黄金周促销以及家电消费市场的回暖,包括“以旧换新”补贴政策的拉动等如果能够充分发挥作用)。我们维持之前对公司2009 年实现销售收入564 亿、同比增幅13％的预测,但认为公司全年实际销售收入超过580 亿,增幅达到17％的可能性很大。

　　从长期看,公司面临的经营模式的变革将奠定其中长期仍保持较快速度增长的基础。之前市场对苏宁电器（002024）是否能够继续保持较快的复合增长率有些疑虑,主要基于其在连锁家电零售市场已经占据了一定的市场份额以及对家电消费市场的担心。我们认为,实际上作为家电零售商中龙头老大的公司除了竞争对手的衰落而有望分享更多的市场份额之外,其在经营模式变革方面所做的努力可能对其继续拉动销售的增长,以及毛利率的提升仍旧有积极意义。这其中一是之前占15％左右销售份额的联营模式可能将在2010 年春节前后退出,以及经销模式中综合毛利率较高的定制包销等经营方式占比将不断扩大;之二是自建店标准店模式的拓展;之三是以商品品类和客户需求为导向的采购及销售模式的改变。这几项变革将对公司未来持续发展产生重大战略意义。

　　我们在接下来的报告中将会对此做更详细的分析。

　　我们维持对公司2009-10 年EPS 的预测分别为0.609 和0.702 元(参见表1)。我们的预测给予2009-10 年销售收入以13％和15％的增长,净利润的增幅分别为25.95％和15.14％。我们对公司三季度、四季度销售收入增幅的预期分别为16％和27.5％,对这两个季度净利润增幅的预测分别为24％和55％(相对偏保守,公司四季度有可能超出我们的预期)。而考虑到公司目前经营态势和在经营战略方面更清晰的定位,我们认为公司2009-10 年以及未来业绩超出我们预期的可能性非常大。我们维持“增持”投资评级,考虑到我们相对较为保守的业绩预期(这曾经是在2009 年初是显得非常乐观的预期),以及公司未来持续增长的潜力,我们调高公司目标价至18.28 元以上(给予2009 年EPS 以30 倍以上的PE)。

　　机构来源：海通证券

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责编：张福伟