震荡仍是主旋律 三大特征“定调”节后A股走势

　　受假日期间外围市场走势强劲影响，节后短期内A股市场可能迎来强劲反弹，但整个第四季度A股仍将延续震荡走势。原因在于：决定A股自身运行的根本动力发生了变化——从单纯流动性推动转向业绩预期推动。

　　在这一前提下，市场必然出现三大特征：从单边上涨转向波动震荡，从估值扩张转向估值化解，从系统性机会（风险）转向结构性机会（风险）。我们预计，节后短线黄金股有机会，中期看好消费板块和低碳概念。

　　震荡仍是主旋律

　　2009年已过去四分之三，总体来说前一、二季度表现为单边上涨，第三季度表现为加速筑顶后宽幅震荡。我们预计，十月份甚至整个第四季度，股指震荡的格局不会改变。

　　上半年A股涨幅巨大，前两个季度沪综指和深成指累计上涨了62.53%和78.35%，沪深300指数和中小板100指数的涨幅也达到74.20%和52.37%。但是第三季度，沪综指转而下跌6.08%，深成指和沪深300指数也分别下跌了3.11%和5.11%，只有中小板100指数仍然实现1.67%的正收益。

　　我们判断，中国的股票市场已经从“快速急升”阶段进入“震荡整理”阶段，并且这一阶段将至少维持到年底。

　　第一，市场上升的动力逐渐从流动性转向业绩，前者从上半年的变量转化为下半年的常量，影响性质趋于中性；第二，与流动性的显性、冲击性相比，业绩更大程度上表现为隐性、缓慢性和不确定性，因此业绩预期主导下的市场波动性将更大；第三，虽然经济已经摆脱技术性衰退，但从世界范围看政府支出无不扮演重要角色。随着明年危机式管理逐渐退出，私人投资、消费和全球贸易才是股票市场进入“持续性复苏（Sustained Rally）”阶段的重要指针，而年底前这些变量彻底转好的概率并不大。

　　估值期待业绩支撑

　　2009年上半年中国股票市场的上涨，更大程度上表现为流动性推动的估值扩张。但随着流动性从不确定的爆发增长（实际上2009年上半年信贷波动较大）转向确定的平稳释放，以及业绩从确定的低迷转向曲折的复苏，应该说不仅仅是A股，全球的股票市场都在从前期资金推动、估值扩张的特征向未来经济复苏、盈利确认的特征演化。我们判断，在业绩没有进入高速增长通道之前，股票市场估值将被“锁定”在相对合理的范围内，估值压力要么通过股价下跌、要么依靠盈利复苏化解。

　　我们以沪深300指数为标的，截至9月30日该指数市盈率（当年中报X2，剔除负值，以下皆同）为19.25倍，在PEG=1的情况下，业绩增速也应在19.25%；2008年EPS为0.4027元（期末股本摊薄），照此增速2009年应为0.4802元，而Wind一致预测2009年EPS为0.4709元。考虑到新兴市场国家PEG可适当大于1，可以认为当前沪深300的估值比较合理。

　　但合理估值既是安全的象征，也划定了安全的边界。8月4日沪深300指数到达反弹以来最高峰，市盈率为23.72倍。如果想在股价上涨的情况下保持相对价值合理，唯一的途径就是业绩增长化解估值压力。目前全球宏观经济仍然面临许多不确定性，不仅来自于“二次探底”的经济风险，同样也来自于宽松计划过早或过晚退出的政策风险。上市公司业绩增长是宏观经济的“放大器”，好的和坏的宏观经济数据交织出现，证明业绩从修复性上涨重回持续增长通道还需时日。

　　结构性机会更突出

　　估值扩张阶段伴随的是系统性机会，估值化解阶段则更多表现为结构性机会。我们认为，节后短期内黄金股有机会，中期看好消费板块和低碳概念。

　　由于假日期间国际黄金价格创出历史新高，金价走高有望提振黄金生产企业的盈利预期，节后黄金股势必受到资金热烈追捧，中金黄金、山东黄金值得关注。由于黄金股上涨的背后是投资者担心美元地位和通胀预期，因此短期内美元指数决定黄金资产走势。

　　中期看，一方面值得关注的有商贸、医药、汽车和通讯设备的等内需消费类板块。本轮反弹经历了从上游资源股到中游行业上涨的顺序，处于下游的消费类弱周期股票存有超额收益空间。此外，未来“CPI-PPI”上行空间有限，联合证券统计，2000年以来“CPI-PPI”下行时，医药、日常消费品行业通常表现较好。

　　另一方面，四季度低碳概念也有一定机会。年底哥本哈根气候谈判将召开，结合经济政策从“保增长”向“调结构”转变，相关政策有望在四季度密集出台，为低碳概念股票带来结构性机会，环保、节能减排和清洁能源都有发挥的余地。（中证证券研究中心 丛榕）

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