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ＣＤＲ（中国预托证券）旋风（一）
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越来越多的海外上市国企开始认真盘算”回家的路”了．一个从今年４月起就言之凿凿的传
闻是：中石化将发行不超过３０亿股Ａ股，集资上百亿元，用以收控母公司的新星石油，并
投资建设两条输油管线．这算是”海外游子”队伍中比较直言的一个．事实上，中移动、中
联通、中海油，乃至华晨、北控、中国海外等都在不同场合对Ａ股市场频送秋波．
”回家”的重要起因之一是国际资本市场意兴阑珊．今年第一季度，全球最大的ＩＰＯ只发
出了１／３，去年风光无限的中移动股价从高峰时的７０多元一路掉到了３０元．”穷困惨
怛，未尝不思父母也”，Ｈ股公司回内地融资已有先例，且并无政策上的硬性约束；而注册
地在海外的红筹公司却撞到了《证券法》的铁面，境外企业不能在内地发行股票早有明文规
定．于是，一种叫做ＣＤＲ（china depositary receipt”中国预托证券”）的设计
走上前台．尽管近来报章上对于ＣＤＲ的解释一直含糊不清，投资银行界望文生义的也不在
少数，但包括中移动、汇丰控股等在内的许多境外蓝筹股都已表现出浓厚兴趣．
预托证券（ＤＲ，即depositary receipt）诞生于上个世纪２０年代的美国，系指国外
企业在美国发行股票时，将股票存入一家托管银行，并由后者向美国公众发行同等数量的预
托证券；这种预托证券可在市场上自由交易．在这套安排中，托管银行事实上起到了一种担
保作用，使得外国公司可以获得许多豁免，同时也为颇有”隔山买牛”之虞的国内投资者了
解万里之外的企业提供了渠道，因此多为境外公司采纳．到２０００年底，ＡＤＲ（即”美
国存托股”）的总市值高达１８，０００亿美元．
ＣＤＲ与ＡＤＲ虽然只一字之差，但却具备了太多的国情因素．目前ＣＤＲ的鼓吹者多为红
筹公司，其实质业务本在中国国内；而看好预托证券主要目的还是要绕开《证券法》之关隘，
与当初为了到海外上市注册”窗口”一样．有业内人士甚至指出，ＣＤＲ事实上已有操作的
先例：１９９４年经人民银行批准，高盛和摩根士丹利参股平安保险公司，正是通过认购广
东省国际信托投资公司发行的存托股完成的．当然，这在当时同样是一种”绕政策”的安排．
然而以今日之境遇，许多市场人士对ＣＤＲ寄予厚望又有新的考虑．第一波士顿中国研究部
主管梁翔认为，国内证券市场奇高的市盈率含有太多的泡沫因素，公司质素越差反而越贵，
即”泡沫越大，需要打的气越多，但早晚会有一天吃光存款．只有引进高质量的公司，对资
金进行再分配，才能逐渐将泡沫挤掉．这是因为资金放在坏公司就消灭了，放在好公司才可
以维持增长；只有将坏公司除牌，将优质公司引入，价格才会有支持，才会渡过危机．”
梁翔将发行ＣＤＲ与开放式基金、全国统一的综合指数并列为相互关联的三颗棋子．”因为
中国有现成的素质相对较高的企业，比如中移动、中石油都在境外上市；而Ａ股市场正缺乏
大蓝筹．”引入这些企业，对建立全国统一的综合指数进而稳定市场将有决定性的影响．而
中移动ＣＤＲ发行一旦获准，更将推动开放式基金的出台，因为”十几家封闭性基金都吞不
下中移动．而在这三者的推动下，中国的证券市场将在一个新的层面展开”．
与这种观点相类，香港城市大学金融学讲座教授张仁良也认为”发行ＣＤＲ将一举多赢”：
境外上市企业的业务实质上在内地，他们需要大量的人民币，发行ＣＤＲ可以解决人民币需
求；对投资者而言，由于境外上市的企业更接近国际上通行的游戏规则，财务报表、会计报
表以及信息披露更为规范，使投资者有机会提高辨识能力，从而也会对内地的上市公司产生
压力，迫使其”见贤思齐”．更重要的是，人们普遍认为ＣＤＲ既然在红筹股上开了先例，
就将一以贯之地走下去．况且香港的许多蓝筹股如长实、新鸿基都拥有大量内地业务，甚至
包括台资企业，一旦获准到大陆发ＣＤＲ，将会加大两岸的经济依存度．
还有专家认为，发行ＣＤＲ将解决内地企业境外上市缺乏”母国市场（Home－market）”的
苦楚．事实上，多数国家的战略性行业进行重组时，更多依赖的还是本国市场，因为国内投
资者更容易深刻体会企业的境地，而不会盲目跟风．
（待续）
《摘自桥讯社》
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