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强势美元政策该寿终正寝了！
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是讨论强势美元政策的时候了．当美国经济欣欣向荣时，这一政策确实发挥了作用，因为强
势货币有助于遏制通货膨胀压力．但在经济放缓时，这一政策就失去其效用．它削弱了低利
率在刺激经济增长方面的效果，同时降低了美国出口产品的竞争力．
强势美元政策不可能持续发挥作用．美国的经常帐赤字非常巨大，近年更急剧增强．这种不
平衡带来了一定风险．如果外国投资者对美元资产的需求下降，将导致美元币值急剧下滑，
而接下来的潜在浩劫，将对美国债市和股市造成沉重打击．
决策者主导汇率的时间越长，不可避免的急剧调整危险就越大．如果美元开始滑落，决策者
的信誉将成问题．由于外国投资者投资美国资产时需要更大的风险溢价，最后可能导致美元
更大幅度的贬值．
到目前为止，外国投资者对美元资产的胃口仍然很大，即使在美国经常帐赤字一直增加的情
况下也是如此，所以美元币值一直在增强．不过，有三个因素导致这一局面不可能持续太久．
第一，美国经常帐赤字积累得太多，绝对值每年超过４０００亿美元；相对国内生产总值而
言超过４％；相对出口而言几乎占４０％．
第二，因为经常帐目不平衡的扩大属自我加强型，所以它必然是无法维持下去的．经常帐赤
字升高将导致外债凈额扩大．这些债务最后必须偿还，所以债务增加在一段时间后会导致投
资凈收入减少．贸易如果没有改善，这将意味经常帐目赤字更加不可收拾．结果产生恶性循
环－－债务升高，使利息支出增加到最终无法承受．
第三，美国经济表现已恶化，这威胁到外国投资者对美元资产的需求减少．特别是，经济活
动和公司盈利增长双双随着科技投资泡沫的破灭而滑落．新经济”生产率神话”正受到质疑．
如果经济如广范预期般在明年回弹的势头令人失望，对美国资产的需求也许会下降．
美元的危险迹像已经出现在外国资本流动构成之中．构成中的直接投资比例在第一季度急剧
下降，而投资组合流入，特别是流入公司和机构债券的资金却增加了．这是一个非国债投资
增加，而直接投资停滞的局面．
这种变化十分重要，因为投资者能够快速从公开交易的市市退出．行情的变化导致快速平仓，
并造成美元和美国金融市场的动荡．
因此，现在是再次思考强势美元政策的时候了．目的不应该是简单地用弱势美元政策取代强
势美元政策，而是要接受这样的事实－－试图以言论长期支持美元保持币值是不可能的，在
经济可能受到这一做法伤害时，情况尤其如此．
当然，官员们就美元币值的谈话所带来的影响是一个有争议的问题．但假设财政部长和其他
官员所说的话对汇市并无实质影响，那么讨论撤销强势美元政策应该是没有成本的．
而且，如果美元币值是由市场力量决定的，而不是美国财政部长奥尼尔的愿望所决定的，那
么强势美元的重点就放错了地方．美国财政部应该做得更好，集中精力维持美国经济健康发
展，逐渐提高国内储蓄以减少对外国资本的依赖，并推行保持美国市场对外国投资者吸引力
的政策．
另一种看法是，假设言谈可以成功地推高美元币值．若情况果然如此，在美元高币值中就会
有一些无价值的东西．这意味着强势美元政策现在应该进行讨论，以最大限度地减少迟早要
发生的下调的幅度．
我相信，这种看法更有说服力．有很好的理由假设，美国财政部的评论，在某种程度上具有
人为支持美元币值的嫌疑．
首先，外汇交易商和克林顿以及布什政府的行为都显示，言论确实起作用．要不然如何解释
市场对布什政府是否会偏离强势美元政策给予如此密切关注呢？
第二，美元兑大部分主要货币的币值远远高于高盛国际对其基本币值的估价，这一事实也意
味着言谈可以发挥作用．强势美元的言论也许可以通过影响外国投资者拥有美元资产所需承
担的风险溢价的方式，来支持美元．
虽然支持强势美元的言论，也许到目前为止仍一直在起作用，但继续坚持这么做正面对着风
险．长期庞大的经常帐目赤字这一基本因素，将导致汇率在中期到长期发生变化．如果这种
情况成立而强势美元政策仍未改变，信誉的丧失可能加剧美元的跌势．
决策者应该让市场力量决定美元币值．当美元资产需求仍旧强劲和政策仍有信誉时，放弃强
势美元政策也许会在某种程度上导致货币转弱．但如果跌势受到控制，便不会产生太大伤害．
另一种选择是，等待政策崩溃，那将使经济调整的痛苦超出所需要的程度．
《摘自桥讯社》
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