 主持人：姚振山
嘉 宾：武国元 东方高圣投资顾问有限公司并购重组部
张 望 华夏证券研究所副所长
主持人： 今天的节目中我们邀请了两位嘉宾与你一起来探讨并购重组能否重新引领市场的走向，另外并购重组的热点未来会在哪些方面，首先介绍一下两位嘉宾，一位是来自华夏证券研究所的张望先生，你好，一位是来自东方高圣投资顾问有限公司并购重组部武国元博士，你好。并购重组大家说一直是市场永恒的题材和话题，为什么有这样的一个观点？
张 望：我觉得可以从两个方面来分析，一个方面是并购重组对于这个上市公司业绩的改善作用，我们研究过1000多个案例，发现了在并购重组当年上市公司的业绩每股收益提升了30%，并购重组的第二年每股收益又提升了30%，那么短期来看对业绩的改善是有很大的影响的。从另外一个角度来看，致使上市公司股价的波动，由于并购重组导致上市公司股价上涨，这个情况我们看到是比较明显的。
主持人：两方面的因素，武先生你对这个问题怎么看？
武国元：说它是永恒的题材，其中一个原因就是因为并购重组它会永恒的存在，这是一个根本原因。另外一个原因市场上任何一个热点，任何一个题材起因都是由于它对市场价格的预期有影响。
主持人：所以这方面两位的观点比较一致，那么我想我们短期来看，刚才张先生也谈到说业绩有明显的改善，长期来看并购重组对公司业绩又有什么样的影响？
张 望：我们发现从长期来看和短期的情况是不一样的，经过我们的案例研究我们从每股收益的角度来看，一般来讲并购重组发生的当年，每股收益是0.14元，第二年提升到0.18元，第三年又回归到0.14元，第四年又下降到0.10元。
主持人：你觉得它这里面是因为它并购之后选择的行业不对，还是说有其它的原因？
张 望：我觉得从行业的特点来看，房地产行业并购重组的效果更明显一些，而像农、林、副、渔这些行业并购重组的效果就差一些，我觉得行业的效果当然是有，但是刚才我讲过我们研究的是1000多个案例，经过统计分析来看我觉得是个普遍性的特点。
主持人：这个所谓普遍性你是怎么来理解？
武国元：作为业绩的变化，不同的行业产生不同的特点，一是跟本行业的所在的周期阶段可能有关系，二是和它重组的方式我想也有一定的关系。重组的方式比如说重组是不是彻底，属于产业中期末端的，或者说所谓的夕阳行业的产业，本身盈利不高，那么这个重组仅从报表上来做文章的话，前期业绩其实很简单，会计处理上很简单，但是经营上真正的业绩提升需要硬功夫，如果它的重组比较彻底的话，把原来盈利不强的产业，完全置换出盈利比较强的、朝阳性的产业，或者是比较成熟的产业，它的业绩提升应该是有保证的。
主持人：你觉得刚才张先生谈到的说1000多个案例头两年的话可能说业绩出现改善，后面的话又回到原地或者下滑，你觉得主要原因是因为财务性的重组？
武国元：应该是这样，财务性重组特点就是主要是在会计手法上、会计处理上，利用会计准则的一些不完善，导致业绩上、尤其是利润上表现出来增长比较明显。可是实际的经营现金流量就不一定。
主持人：刚才谈到主要是业绩的情况，那么还有一个就是说股价波动，在刚才谈到的这种情况下，投资者对于这种股价的波动好把握吗？
张 望：股价波动这方面我可以从两个方面来分析，一个方面就是绝对股价的波动，绝对股价的表现是这样的，一般来说在兼并重组的信息披露日之前，56个工作日就已经发生了这种股价的明显的上升，一般来讲50多个工作日，它的股价上升的幅度，平均而言是7%，这是我们统计的结果，这是从股价的波动来看。另外一方面是从股价的投资收益率来看，如果与大势的指数相比，投资于购并的上市公司，它所取得的累计差额收益率一般也是发生在信息披露日之前，最明显的是前6个交易日，也就是说信息披露日之前就已经提前反映了。
主持人：股价是并购重组的消息公布之前就有了非常大的反映，比如说并购重组之后我把它作为一个长期投资的对象，最后效果是怎么？
张 望：我们发现在信息披露日之后，绝对股价的波动没有明显的波动，而累计差额收益率可能是下降的。
主持人：对于原来这种并购情况来看的话，可能投资者在其中很难获得一个非常好的投资回报？
武国元：应该说像刚才张处长所讲，信息披露日之后股价波动已经不大，上升空间有限，甚至可能还往下走，这样的话投资者就很难把握这样的机会，因为它没有判断的能力。
主持人：没有判断能力。我想在今年我们也注意到现在我们对并购重组也是提得比较多，而且现在对于外资并购这块也是很多，包括产业并购，现在我们今年的并购市场出现了哪些新的特点？
武国元：近一段时间以来，外资并购已经成为证券市场上一个持续非常长的话题了，这跟外资并购的特点有关系，现在市场上投资价值、投资理念逐渐战胜投机型这种理念有直接的关系。从外资并购的特点来说，首先它是战略性的并购。这在中国证券市场上前些年，这和其它前些年的并购案例来说，有本质上的不同。前一阶段中国市场发生的案例基本都是财务性的并购，应该说绝大多数实质性的重组也是在通过资产置换，彻底改变了主业，而从外资并购进来这种形式应该说不多见。它主要是通过所谓的战略性并购就是跨国企业，通过外部交易型的战略，实现企业扩张的一种方式，战略性并购自然决定了它的重组方式是实质性的重组，是在它所在行业里面，在同行或者是上下游里面扩张它的产业，去实现它的全球产业战略布局，它的重组理念、重组方式，以及重组后业绩的增长，基本面的改善应该是作为本质的不同。
主持人：它是从经营的角度来改善这个行业或者某家公司业绩或者基本面的情况，而不像原来我只是在报表方面拼揍一下，然后给你一个好像非常好的报表。
张 望：前几年的并购我们发现，急功近利的特点比较明显，主要是把上市当作一个再融资的工具来进行并购。
武国元：外资并购这方面表现和国内企业并购，在二级市场上表现也是截然不同，它在业绩上的体现有时候也不是立竿见影，它需要一个长时间，因为产业上的经营，需要重组以后一些整合过程，逐渐对业务进行整合，各方面进行调整以后才能见效，我们最近东方高圣做了一个外资并购的一个专题，其中从这里面发现一个现象特别有意思，因为外资购并，像伏特汽车购并江陵，这个案例，在并购之后第二年、第三年它的业绩反倒发生下降，它曾经被ST了。但是它没有退出，而且准备继续追加投资，再次通过B股增持股份，说明它所看中的长期的发展趋势，而且是和它跨国发展战略相关系。
主持人：跟我们以前的并购方式有非常大的一种差别，但是我也注意到我们今年也有一些战略性并购和产业并购的情况，比如太极对桐君阁的这种并购，是不是我们国内市场上这种方式可能也会比较流行？
张 望：我觉得以前国内的这种并购就像我刚才所说的，短期收益上涨，长期收益下降，这种并购发生财务性的重组比较多，报表式的重组比较多。但是国内的产业性的并购我觉得会随着外资并购的推进，国内的产业性的并购我觉得也会逐年增加。
主持人：刚才两位分析了都认为未来可能说以整合性的并购、财务性的并购可能会越来越少，而以真正实质性的改变上市公司的经营业绩的并购可能会越来越多。我想在这种情况下，对于很多投资者来说，用原来的眼光来看待重组和并购去寻找投资机会目前已经是不太合适了，两位能不能给大家提一些比较好，适应现在市场的一些思路？
武国元：并购现在市场上来看已经发生了非常大的变化，原来我们把它形容为财务性并购、大型并购、战略性小有发生，随着中国加入贸以后，积极履行承诺，以及管理层对并购市场的这种积极鼓励的态度，将会决定战略性的并购在市场将会成为主流，战略性的并购特点在于它具有长期的投资价值，而以前财务性并购是报表性的重组，它的业绩在财务报表上来看改善比较快，长期投资价值有很大的风险，投资者也难把握，尤其像刚才张所长所讲的，股价已经在信息披露前就表现出来了，投资者很难把握这样的机会，可是新的市场情况出现以后，投资者应该说与以前相比，积累了更多的投资机会，只要善于分析，提前把握，以价值型的投资理念进行投资，我们认为投资风险至少比以前要小得多。
主持人：看这个公司基本面的这种改善，在这个基础上你去判断它这个并购对企业长期的影响会怎么样，再来选择投资？
武国元：对。
主持人：张所长你怎么看？
张 望：我觉得外资的战略性并购可能会体现两个不同的特点，和以前的相比，从经营业绩上来看，它可能不是像以前那样，就是说先高后低，它可能是一个持续的改善，可能是一个长期的改善，这种改善背后的原因是因为外资战略性并购它更看中这个公司治理的变化，看中公司经营机制的变化，看中整个公司战略性的业绩的变化，所以会导致这样一个持续的改善。从股价上面来看，我觉得随着这个信息披露相关法规的不断公布，我觉得可能提前反映的情况，时间上可能会缩短，幅度上可能会减少。而发生在披露日之后的升幅可能会有明显的情况，所以我觉得投资者如果要把握这个外资战略的这个机会，我觉得他们就要看中两方面的情况，我想首先要识别外资的身份是不是是有实力的，有战略意图的公司，其次把握它的业绩的改善是不是持续性的，再其次分析这种业绩的改善对股价的贡献程度是怎样的，尤其是现在不仅仅要看到这个业绩的持续改善，更要看到一些系统性的、结构性的影响股价的因素。
主持人：通过刚才两位的分析，我们可以看到目前我国并购市场上已经出现了一些新的特点，对于投资者来说用原有的眼光来看待这个并购已经不太合适，而应该用一些新的一些市场投资理念来把握市场的投资机会，我们也祝愿我们的投资者在这种过程中通过把握更好的、更多的投资机会。感谢你收看本期的节目，也感谢两位嘉宾来到我们的演播室，我们明天晚上23:15再见。
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