 主持人： 姚振山
嘉宾：张宁博士 中国证监会规划委委员
主持人：欢迎继续收看《中国证券》。今天我们请到的嘉宾是中国证监会规划委委员张宁博士。你好，张博士，欢迎来到我们的演播室。今天《中国证券报》头版刊发了您的一篇题为《全面分析基本面，合理评价A股价位》的文章引起了市场各方的关注。您能不能给我们聊聊写这篇文章的初衷是什么？
张宁：我想首先申明一下，这篇文章和围绕它的一些讨论只代表我个人观点，并不代表我所在单位，中国股市自12年前创立以来，有了很大的发展，西方国家几乎上百年的道路，我们用12年就走完了，现在股市已经开始注重基本面的研究，非常看重市盈率，但是我觉得市盈率只是基本面的一个部分，并不代表整个基本面，基本面包括很多东西，像总市值和净资产的比，还有净资产回收率，还有一些其它的很多指标都可以作为基本面的一个方面来研究。
主持人：我在看这篇文章的时候，你的题目是“全面分析基本面，合理评价A股价位”，怎么理解怎样分析属于比较全面，怎么样的评价是合理的？
张宁：刚才说了市盈率只是基本面其中的一个指标，其它有很多指标在不同的经历周期、所处的时代、不同的产业内所注重的基本面的指标不是完全一样的，比如金融类股就应该更注重净资产回收率，还有总市值和净资产比这两个值，而电信业应该注意一些其它的指标，在经济周期正常发展的时候，公司正常盈利，市盈率是一个非常有代表性的一个指标，在公司盈利状况，而且在整个经济当中公司整体盈利状况不好的情况下，过分强调市盈率会对市场产生一些误导，因为其它一些指标像总市值和净资产的比，这个指标也是在这个阶段更重要，我举一个例子，日本经济已经向下滑动有10多年了，日本现在我敢肯定一点，我不很清楚，但是我敢肯定，日本的市盈率就比我们现在高，日本国内对日本股市的一些看法，未必有我们现在对市盈率的强调那么强。
主持人：你刚才提到市值和净资产的比，这个一般投资者可能在以前的分析中很少用到，它具体是来衡量什么？
张宁：净资产是公司运营的一些基础，而资产正是公司运用资产过程当中产生利润，利润很低的时候就是说净资产的效率很低，在资产效率低的时候，就会有人进入市场来通过购买这些净资产或者公司自己改制，来提高这些资产的利用率和效率，而这个价格正是反映出市场对这些公司的约束力，这个价格就是说假如有人过来购买或者公司改制过后应该所具有的价值。
主持人：它是以一个市值的形式反映出来了？
张宁：对，市值就是说你进入这个市场的时候所付的价格用来收购这些资产。然后把这些资产搞活，产生高效率，进而产生高的利润。
主持人：怎么通过这个指标来分析现在的A股市场？
张宁：现在假如我们看市盈率，我们的市场比美国标准普尔高出一倍，而看这个我相信我的数据到8月底的，到现在我们的这个比例应该低于美国，而从这个意义上讲，假如过些年我们能把这些资产的效益提高，在这个时候，这个资产的价值是应该存在的，换句话说，利用这个指标来看这个问题，我们已经和国际接轨了。
主持人：你刚才提到了3个指标，市盈率、净资产收益率和市值净资产比，可以说对于前两个指标投资者比较熟悉，对第三个指标相对陌生，我们对这3个指标在判断公司价值是起到什么作用，也对业内人士进行了调查，来看一下调查结果。
调查结果显示：有60.8%的被调查者认为，国内A股市场在和国际市场接轨的过程中，净资产收益率是最有可比性的财务指标。而32.5%的业内人士认为，市值净资产比是最有可比性的财务指标，另有15.7%的业内人士认为，市盈率是最有可比性的财务指标。
主持人：你刚才分析市盈率它可能适用的条件不一样，调查结果显示大家对净资产收益率这个指标相对比较认可，你怎么来评价结果？
张宁：这个结果一点都不使我吃惊，我记得在和许多业内资深人士谈话过程当中，我听到一些观点，中国整个股市加起来和微软一个公司比，好像都没有它大，这个观点很多人都跟我提过，但是我就想到怎么才能把这个观点转化成用基本面的方法说出来。
主持人：你想说明什么？
张宁：因为中国整个股市这些公司的盈利能力也许不如微软一个公司，但是中国整个国家在股市当中反映出来的资产就不如一个软件公司，所以我就想通过研究一下这些公司的总资产和国外来对比，来说明中国股市到底应该在什么价位上。
主持人：我想通过你刚才这个分析，我有个基本感觉就是你认为现在A股市场它有些股票是具备一些价值的？
张宁：我觉得这个问题很难讲，股市在短期之内的行为是没有任何人能预测的，我相信中国长期的发展应该是很乐观的，而且在10年之后、20年之后很多公司的价值应该比现在要高得多，这点我坚信。
主持人：所以你提到不愿对A股市场是否有一些非理性的价值回归做出一个判断，但是你提到说利润的长期增长空间，“会让有些投资者庆幸在2002年的执著”，我首先想了解一下怎么理解“庆幸”这个词？
张宁：我先申明一下，在庆幸之前我说很有可能，并没有一定会庆幸。这个词我感觉市场当中有一种悲观情绪，好像现在人们把钱放入股市，感觉在两年之后肯定会后悔，我同样提出在两三年前，当人们把钱放进股市的时候，认为在两年之后肯定会高兴，没想到现在很后悔，当初把钱放进去，我所说的问题就是说没有人知道在两年之后，你会后悔还是会庆幸，但是在10年以后我相信你会庆幸。
主持人：“执著”这个词我想很多人可能更不理解，因为执著本身表示可能在2002年应该买进股票之后一直持有，但问题在于如果我在一个相对高点卖掉之后，在相对的一个低点买进，可能比我一直持有要获得更好的收益，或者说我承担的风险会更小？
张宁：我想把这个问题先退一步讲，我并不是说现在进入股市是不是执著，我说的是种投资的理念，因为投资这个问题风险很多，如市场风险、公司破产的风险、汇率的风险、宏观经济、经济周期的风险，但是有一个最大风险个人能控制，就是心理素质的风险，很多人没有赚到钱，是因为心理素质不好，我指的执著是这个风险真正有这个心理素质，在股市上下的时候不试图去预期一两年之内股市回收，只有一个长远的坚定信念，这是我的原意。
主持人：你也是建议在股票投资方面多注意心态的培养？
张宁：对。
主持人：通过你刚才的分析感觉现在的市场长期来看应该是有非常多的投资的机会在里面，但是很多人会看得相对来说短一些，你这篇文章里有一句话，大家就非常注意，说在市场最艰难的时候可能是市场机会来临的时候，你认为现在是最艰难的时候还是市场机会来临的时候？
张宁：同样我在这段话的第一句说的是投资最困难的事情之一就是试图在股市下降当中抓到股底，所以我并不提倡谁一定要买的价位最低，但是我相信投资应该是要比两年前好的多。同样我再重申我这文章的主题，我们对将来中国长远的前景很看好，你投资的时候最注意的是分散风险，你投资一两个公司，这个公司的好坏直接影响到收益，你的钱丢了还是赚了，你可能赚很多，但是同样你有可能全丢掉，但是如果你把钱放在整个股市当中充分地分散风险，这样投资才是正确的道路。
主持人：我刚才又突然想起来最早我问你的一个问题，你回答了一半，怎么样的分析是全面的分析，如何评价是一个合理的评价？这个合理的评价你刚才没有仔细的回答，你现在怎么来看待这个问题？
张宁：我认为合理地评价一个市场，我还是回到原来的观点，现在太重视市盈率，而我们其它指标，还有一些我没有提到的指标都是与国际上的差距要小得多，另外净资产收益率比国际市场又低得多，这样正说明我们有充分的上升空间，当净资产收益率已经达到20%的时候，你还能有多少钱再赚，用同样的净资产，我们现在只有5%，只要我们能够成功改制，成功地用一些市场的机制来约束我们的上市公司，上升的空间会相当大，这样我们的市盈率不是通过价格的下降，而是通过利润的成长这种方式来获得回报，高回报的机会要多得多。
主持人：但是我们看到比如净资产收益率这样一个指标，近三年和很多公司它是连续下降的，当我们认为它应该是保持一个相对比较好的空间的时候，它却走了一个相反的方向，投资者可能会说我在往后的三年，我会不会也会遇到这样的企业？
张宁：你说的正好是三年，我所要研究的是10年、20年，这三年当中是一个经济周期的问题，它向上向下都有可能受很多外在因素影响，现在国际经济不如三年前景气，这可能是因素之一，另外我们在发展当中又面临一些很困难的问题，都要克服，这样都有可能会造成短期内我们的净资产收益率低，但是我还是坚信，给我们充分的时间体制的改革肯定会把公司变得效率更高，而且我们的一些市场的机制像并购这种方式同样会约束这些公司能够更高地把他们的资产充分利用起来，提高效益。
主持人：你还是站在比较长期的角度来看待这个市场的发展？
张宁：对。
主持人：但是现在就目前来讲，对于很多投资者我们判断的标准如何去更好地去完善，他现在可能考虑更多的是我目前可能全部资产在股票上，我还受到了一定损失，在这个时点我怎么去看待未来市场的发展，我应该怎么去做？
张宁：我觉得现在关键看你现在的投资是怎么组合的，假如你只是在一两只股票里面，我相信风险还是很大的，你不论任何时期，不论股市有多高，你最好做的事情就是重新组合你的投资，假如你在一两只股票上面，分散先卖掉，然后再重新布局，充分地分散你的投资，这样尽量减小风险，不论是向上还是向下。
主持人：还有一个问题，你也谈到我们用长远的眼光来看，但是上市公司现在也有退出的机制，也是为了上市公司更好的质量的提高，同时也给投资者带来一个风险，比如我去长期持有一些股票的情况下，遇到了这种退市的股票，可能我分享了经济成长的成果，但是我在投资个别公司的时候我受到了很多的损失。
张宁：所以你就更不应该只投资一两只股票，要充分分散，假如你投资整个指数，我们有1000多只股票，一只股票只占千分之一，那1000多只股票每个只稍微涨一点，就能够充分的把这个都中和掉。
主持人：我想购买1000多只股票对于很多投资者不太现实，可能更多的他还只能购买一两只或者两三只？
张宁：所以我们就已经为投资者提供了充分的投资渠道和新的产品，比如如果资金不足购买股票费用很高，你可以通过购买基金的方式，特别是投资分散的基金，像指数基金。
主持人：假设我们现在有一类投资者，他的投资心态相对来说也比较稳健，他们对公司和价值的判断也选用了更多的指标综合来看，也想分享未来10年中国经济成长这种价值，怎么来通过资本市场获得他们应该有的回报？
张宁：我觉得投资者首先应该了解自己，根据自己在未来的资金的需求来设计自己的投资方法和方向，假如你有一笔钱短期之内没有什么作用，而用这笔钱来分享中国经济成长，那么你就应该把这笔钱放在风险大一些，另外能够贴近中国经济发展的一个领域，像中国的股市整体，我相信一些大盘股蓝筹股会伴随着中国经济的发展而强大起来。会在国际舞台上更有竞争力，同时资产的回报率，还有像投资的回报率都会很高，而且短期用的资金我建议由于我们前面提到你不知道将来未来两三年，没有人能预见到未来两三年到底能够回报多少，而你有短期的资金需要，那么这些钱就不应该放在股市里，而应该放在更稳健一点的投资渠道，像银行和债券。
主持人：根据自己的使用情况做好自己的投资组合？
张宁：对，我还想强调一点，在24年前，1978年邓小平同志刚刚提出在2000年实现四个现代化，国民经济总值翻两番的时候，我们很难预料到二十几年后会是个什么样子，我们站在今天2002年，回头看1978年，我们的国民经济要比小平同志所描绘的更加有活力，在世界是更加有竞争力，我就是真心的希望有钱投资的投资者们能够相信我们在20年后会比今天所能想象的更好。
主持人：感谢张博士来到我们的演播室，通过张博士刚才的分析我们可以了解到分析整个市场的基本面应该按照一个全面的思路来进行，同时他也对目前A股市场的价值做了一个合理的判断，我们也希望我们的投资者能够按照比较好的分散投资的方法真正分享到中国经济未来成长的潜力。感谢大家收看本期节目，主持人姚振山在北京祝您晚安。我们明天9点15分再见。
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