经济参考报消息：2005年，中国的金融改革动作之多、力度之大、突破之深前所未有。

　　2005年，因中国金融体系在国有商业银行、股权分置改革、汇率体制、利率市场化和货币市场5个方面的根本性变革创新而将被永远记忆。

　　这一年的金融领域的改革创新还不止于此：银行次级债、企业融资券的引入，外资机构首次控股国内券商，首个资产证券化产品的发售，外汇市场作市商制度的引进，央行掉期业务的首次开展……一系列有助于金融体系完善的制度都在变革创新。

　　2005年，是中国政府的勇气与智慧都值得敬佩的一年。政府同时对国有商业银行和资本市场进行改革创新——建设银行10月27日在香港上市首发，4月29日进行股权分置改革试点。

　　温家宝总理这样显示了中国对国有商业银行股改上市的信心：只许成功，不许失败！而主导股权分置改革的中国证监会主席尚福林则表示了“开弓没有后头箭”的决心。

　　同样让世界惊讶的事件还发生在2005年，7月21日人民银行宣布创新人民币汇率体制，人民币汇率由事实上的单一盯住美元变为以市场供求为基础，盯住一篮子货币；同时人民币对美元升值2%。一时间，人民币成为世界所有媒体谈论的话题。

　　利率市场化货币市场：2005年根本性突破

　　“2005年，利率市场化和货币市场取得了根本性的突破。”中国人民银行行长助理兼上海总部副主任马德伦如此评价了2005年的利率市场化改革。

　　利率市场化是发挥市场配置资源作用的重要内容，是加强我国金融间接调控的关键。利率作为资金的价格连接着资金供求双方，市场化的利率反映着各种市场上的资金价格，引导着资金在市场上有效流动。

　　利率市场化改革的实施是一个涉及资金需求者、资金供给者以及金融中介和市场的系统性工程。2005年1月31日，人民银行发布了《稳步推进利率市场化报告》。该《报告》提出，将根据具体情况，有步骤地放开城乡信用社贷款利率上限，促使其综合贷款风险、成本等因素进行差别定价。

　　由于我国目前贷款和存款利率的非市场化，在储蓄利率比许多金融市场的收益率都要高的情况下，银行仍然是居民资金存放的主要场所。而产能过剩带来的实体经济收益率下滑，正严重影响着商业银行的贷款投放；商业银行趋向于把多余的资金转存到央行，以赚取无风险的超储利率收益。这造成商业银行备付水平的居高不下，超储利率也成为了银行的资金成本底线，使得利率无法正常反映市场资金供需状况；也正由于银行备有过多的超额准备金，导致央行用于调控货币总量的基准利率也无法正常形成，从而难以达到利率调控的政策目标。

　　同时由于资本市场的先天不足和制度缺失，使得资本市场成为阻止利率市场化的另一个绊脚石。

　　反过来，利率的非市场化（保持严格的存贷息差）又助长了国有商业银行的不积极进取。

　　因此，利率市场化就显得尤为迫切和重要。

　　2005年3月，央行调整了商业银行自营性个人住房贷款政策，对贷款利率实行下限管理。商业银行可根据具体情况自主确定利率水平和内部定价规则。对风险相对较小的住房贷款，商业银行可实行下限利率；对风险较大的住房贷款，商业银行可向上浮动利率。赋予商业银行一定的住房贷款定价空间，有利于他们按照风险与效益对称的原则，区分不同的产品和客户，建立科学的利率定价和利率风险管理体系，从而为利率市场化改革夯实微观基础。

　　与此同时，央行将金融机构的超额存款准备金利率由现行年利率的1.62％下调到0.99％。这一举措，也有利于促进商业银行进一步提高资金使用效率和流动性管理水平，稳步推进利率市场化；有利于理顺央行的利率关系，优化存款准备金利率结构，增强货币政策操作的有效性。这是近年来央行连续第三次下调超额存款准备金利率。

　　针对国际金融市场利率持续上升的情况，央行2005年连续数次上调境内商业银行美元、港币小额外币存款利率上限，有利于协调本、外币利率关系，稳定境内外币存款，减轻结汇压力。

　　２００５年９月２０日，商业银行被允许决定除定期和活期存款外的、６种存款的利息定价权，这被认为是利率市场化进程中的重要一步。

　　11月9日，人民银行推出《中国人民银行自动质押融资业务管理暂行办法》解决银行短期流动性提供了帮助。

　　2005年，企业短期融资券和资产证券化产品首次在货币市场上发售，这都有助于在货币市场上的形成合理的利率水平。

　　正因2005年的在利率体系和货币市场上的诸多创新变革，使得马德伦评价“根本性突破”。

　　利率市场化改革在2005年并没有对商业银行的经营带来相应的压力,因为守住了贷款利率下限和存款利率上限,商业银行的存贷款利差就能获得严格保护。

　　另一方面,利率市场化改革措施对企业加强经营管理、增强自身的盈利能力等方面提出了更高的要求。企业尤其是大型国企需要对今后可能浮动的利率环境进行相当一段长时间的适应和消化。

　　社科院金融所所长李扬指出，在近期（5年左右）还难以完全实现利率市场化。利率市场化不可能一步到位，而是一个循序渐进的过程。在这个过程中，首先要继续完善金融产品和金融市场，完善的利率期限结构和金融定价方式对于市场化的利率体系是一种重要支撑。其次，要继续加快商业银行和农村信用社改革，产权结构和公司治理结构不完善的金融机构可能会因利率、汇率市场化进程加快而使自身呆、坏账问题更加严重。

　　虽然利率市场化无法一步到位，但从政策的延续性可以判断，2006年将在2005年的基础上加强，并会有许多新的突破。

　　中国人民银行货币政策委员会2005年第三季度例会提出,要继续贯彻落实利率市场化的政策,研究并完善利率的形成和传导机制。这就透露出2006年，利率市场化很可能在以下几个方面有所行动。

　　在银行间市场推出信用衍生品和远期利率协议等衍生证券品种。银监会主席刘明康近期专门指出，明年初银行间市场将推出多种金融衍生品。

　　债券市场将有新的改革和创新：短期融资券和资产证券化等创新品种将会有更大的发展，资产抵押商业票据有望推出。以短期融资券和资产证券化为代表的一系列金融创新正在冲击银行传统的经营模式。目前的法定存贷款利率之间存在较大的利差空间，短期融资券吸引了大量的投资者和融资者进入这个市场，从而存贷款利率至少有一方会产生某种程度的失效。资产证券化产品则是从更长期限的角度对市场利率体系进行理顺。资产抵押商业票据的推出，使得中等期限的银行间市场利率体系有望进一步理顺。

　　2006年超额存款准备金利率将进一步下调。11月9日的《中国人民银行自动质押融资业务管理暂行办法》推出，为超额存款准备金利率进一步下调所做好准备。

　　汇率体制：2005年的“中国式创新”

　　2005年7月21日，一个普通的周四，大多数人像往常一样走在下班回家的路上，或是正在吃着晚饭。此时《新闻联播》播出了一条令世界金融市场为之震动的消息——中国人民银行宣布实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

　　具体来说，一是人民币对美元汇率升值2%到8.11元的水平；二是人民币不再盯住美元，改为参考一篮子货币汇率水平进行调整；三是中心汇率以前日收盘价为基础。央行允许人民币在央行设定每日固定汇率上下0.3%间波动。

　　11年来被视为“天经地义”的美元兑人民币1∶8.2765的比价从此被人民银行主动颠覆。

　　以汇改为契机，人民银行推出连串举措，增加外汇市场主体，引进交易品种，增加交易方式，使外汇市场建设在几个月间“突飞猛进”。外汇市场向广度和深度的拓展，使人民币汇率的市场化特征愈加明显。

　　2005年7月21日汇改前后，中国人民银行和国家外汇管理局出台了大量的政策，包括放松对外汇资本流出的限制，在商业银行购汇补充资本金、境外外汇投资、个人财产转移以及个人因私购汇等方面，放松了对外汇的管制，而且逐步降低强制结售汇比例的要求，扩大外汇账户的使用范围，增加各个主体保留外汇头寸比例，调整银行结售汇头寸的管理等。

　　8月，央行扩大了办理人民币对外币远期业务银行的主体，并将交易范围放开至全部经常项目交易，另外增加部分资本与金融项目交易，同时允许银行对客户办理不涉及利率互换的人民币与外币掉期业务。央行同时表示将加快发展外汇市场和各种外汇衍生产品 。

　　而在7月21日汇制改革推出4个月之后，11月24日，国家外汇管理局决定在银行间外汇市场引入做市商制度，并首次实施人民币与美元的货币掉期操作，此外还将于2006年实行即期外汇询价交易。这两项制度将在人民币合理定价与促进汇率风险规避方面发挥关键性作用，成为人民币汇率改革真正深入、完善和有效的重大推动力量。

　　此次人民币汇率调整，中国创造性地提出了“三性原则”——主动性、可控性和渐进性。在条件具备和成熟之时，积极主动地改革人民币汇率体制也就成为必然。

　　以市场供求为基础，参考一揽子货币，就使得人民币汇率既能基本反映市场供需状况，减少经济扭曲，同时也能控制汇率过度波动对实体经济的不利影响。

　　汇改五个月来，人民币对美元汇率小幅双向波动，企业和银行并没有因为汇率变动受到较大影响。惟一让央行官员头疼的是，可能由热钱所引领的地产泡沫把风险积聚在银行身上，并可能威胁着整个经济的平稳运行。

　　2006年，在确定新的汇率制度之后，放宽人民币兑美元的波幅是深化汇制改革更为现实的选择。

　　官方权威分析人士在接受新华社记者采访时说：“人民币汇率走势符合改革的预期，而下一步的改革重点则是不断加深汇率形成的市场化程度，使人民币的弹性更强。”这更是表现出人民币波幅扩大的可能。

　　2006年人民币汇率改革的步伐，“一个基本的思路是，逐步把汇率弹性加大，让其市场化，通过市场反映出来。”国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松说：“比如在干预市场的时机、工具的选择上，用远期和期权肯定比即期干预要好。事实上，人民银行已经在12月付诸实践了。

　　同时监管当局也决定，2006年在外汇市场上增加新的金融衍生产品。银监会主席刘明康近期透露，2006年将马上要推出一系列金融衍生产品，通过金融衍生品银行将有更多手段来规避汇率更大波动浮动的风险。

　　11月G7财长和央行行长会议声明也曾指出，货币汇率应反映各国经济基本点，汇率过度和无序浮动对经济增长有害。可以肯定的是，中国将继续坚持“三性原则”，继续推进人民币汇率制度改革。

　　2006年人民币汇率会更富有弹性，为巩固汇改成果，一系列的配套措施也会及时跟进。

　　国有商业银行改革：内外“两重推进”

　　2005年，美国银行、苏格兰皇家银行、高盛集团，纷纷入股中国建设银行、中国银行、工商银行，淡马锡的请求尚在讨论之中。2005年10月27日，中国金融领域“最激动人心的事件”发生——建设银行香港首发上市。银监会主席刘明康说，国有商业银行股改上市是达到银行改革目标的手段，国有商业银行并不是为了上市而上市。

　　按照银监会主席刘明康的思路，引进境外战略投资者主要想解决制约国有商业银行发展的体制和机制问题，改变以前国有商业银行产权结构上国股资的局面，通过股权的多元化和上市的公众持有，实现公司治理结构的完善和企业文化的转变。

　　投资主体和利益主体多元化不是为了“引资”而是为了引进国外先进的银行服务理念、管理经验和产品开发与维护的技术，迅速提升核心竞争力；同时，通过上市迫使银行的各项财务指标达到资本市场的要求，从而提高银行的风险控制能力。

　　引进境外战略投资者，可以利用其品牌效应，在股票IPO时发挥促销作用，但对银行治理和经营绩效的改善本身则未必能产生预期的积极作用。事实上，公司治理文化是不可能仅仅因为发行了部分股票就自然跟随进入国有银行的，它有着更为复杂的影响因素，尤其是制度性因素。

　　银行是整个金融体系的核心主体，在中国金融市场（货币市场、资本市场、汇率市场）的每个角落都会有它的身影，而四大国有银行又天然地成为银行业的核心。

　　以银行为主导的这种金融体系一直支持着中国经济高速增长，但也孕育了巨大风险。由于国有商业银行尚不够强健，货币市场的欠完善导致无法形成一个基准利率，进而使得中央银行的货币调控政策不能有效调节市场利率，非市场化的利率进而导致了资源低效配置。同样，汇率体制的改革也一直在“迁就”柔弱的国有商业银行。

　　国有商业银行的嬴弱制约了利率市场化和汇率制度的变革。国有商业银行成为解决中国金融体系杂乱艰困的关键所在。

　　如何将其改造成为经济持续稳定增长的金融支持体系之一，与金融市场一起构成健全、稳定和高效的金融体系，成为国有商业银行改革的最终目标。

　　鉴于亚洲金融危机所产生的根源以及2006年外资银行的全面进入，我国政府积极创造条件主动对国有商业银行进行改革创新——股改上市，使其足够强健地应对各种竞争。

　　社科院金融所的曹红辉分析说，银行业的经营风险、道德风险比一般产业更大，这就决定了它对外部制度环境的高度依赖性。根据2003年对前两年国有银行不良资产形成原因的调查，国有银行80%左右的不良资产源于金融体系外部的体制环境，说明金融部门的根本问题来自体制性和制度性的风险，政府对市场的干预面和程度仍未缩小和弱化。长期以来，政府在经济转轨中主导金融活动，金融资源的配置缺乏市场化的定价与风险分散机制，金融系统效率低，风险集中在银行部门积聚，孕育着金融风险。

　　因此，在内，国有银行改革要股改上市的；在外，政府要积极改变其管理职能。改革银行经营相关的各种经济体制与政府管理体制。政府管理职能不转变，政府主导的金融资源配置模式不转变，公平、诚信的市场规则和法治环境不确立，银行股改也难以真正改进绩效，提高竞争力。

　　股权分置改革：中国资本市场的“双层重生”

　　也许没有人能想得到，监管当局在1年左右的时间里会有如此的胆魄与勇气，要求在1年左右的时间里解决中国资本市场上最为沉重的难题——股权分置。

　　2005年4月29日，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，拉开了解决股权分置问题的大幕，2004年初才发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提出“积极稳妥解决股权分置问题”。

　　股权分置几乎揽过了中国资本市场所有丑恶问题的罪名。“经过近年对中国资本市场的持续观察和思考，我们可以看到，中国资本市场发展进程中的很多痼疾都源于股权分置这种制度设计。今天我们进行股权分置改革，相应地也就在推动化解这些病态现象。”中国人民大学金融与证券研究所（FSI）所长吴晓求教授如此评价股权分置。

　　中国证监会主席尚福林回答记者说，股权分置在诸多方面制约中国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革。而且，这一问题随着新股发行上市不断积累，对资本市场改革开放和稳定发展的不利影响也日益突出。这主要表现在以下几个方面：扭曲证券市场定价机制，导致公司治理缺乏共同利益基础，不利于深化国有资产管理体制改革，不利于上市公司的购并重组，制约着资本市场国际化进程和产品创新，不利于形成稳定的市场预期。

　　股权分置改革为资本市场的发展确立了一个规范化的制度基础，而这恰恰是资本市场规范化建设最重要的内容，它将使中国资本市场真正进入规范发展的阶段，这也就意味着中国资本市场进行了一次新的重生。

　　随着内地股市募集资金的减少和优质上市公司的短缺，国内A股市场被边缘化的趋势越加显现。

　　2004年深户新股募集353.46亿元，共发行98支新股。同期，内地企业在海外上市的募集资金额超过内地，中国石油等在香港募集的资金就超过500亿，更不用加上在美国，新加坡和加拿大上市的数额。伴随股权分置改革的是IPO和再融资的停止，而截止2005年12月，海外IPO募集的资金近200亿美元（约1600亿）

　　其实，评价一个国家的股票市场的优劣指标是具有投资价值的上市公司的数量。2005年在海外上市的公司的质量也令内地投资者羡慕不已：交通银行、神华能源、建设银行。反观中国股市十几年1300多家上市公司真正具有投资价值的不到300家。

　　2004年内地融资额低于海外，2005年股权分置改革停止新股发行，优质蓝筹大盘股的流失，使得内地的A股市场逐渐陷入边缘化的困境。

　　宝钢上市之时曾引致市场激辩，市场充满大盘蓝筹新股发行即为上市公司抽血之论。为什么上市公司能够从资本市场抽血？事实上，市场的资金并不是问题，银行里每年几万亿的居民储蓄仍在增加，这就排除了资金短缺的命题。市场恐惧于新股发行就是投资者没有信心。是什么会导致投资者没有市场信心？不得不承认，根源性的股权分置问题所衍生出来的种种侵害投资者的斑斑劣迹打击着投资者的信心。

　　无论股权分置改革基本成功是否必然联于IPO重新开始。而一个合理健康的资本市场是无法想象长期停止发行新股的。而缺少优质上市公司的股票市场就无法验证股权分置改革的成功。因此，股权分置改革的完成也就是IPO的重新开始。一旦内地股市IPO开闸，管理层也就必然会优先安排优质公司。

　　股权分置改革后的内地资本市场会推出更多优质的公司，其被边缘化困局也将得到根本扭转。 本报记者:项志华 李圆

责编：刘彦妤