刘煜辉：股市最大风险在于牛市信心现“拐点”

　　股票估值与其说是一套理论，不如说是代表了一种市场的情绪。比如在一个资金充沛普遍乐观的牛市中，电力股很容易给出一个30倍PE，很少有人会提出异议。但是一旦市场情绪转向，投资者一下子可能就会变得非常 “吝啬”，15倍PE都觉得高。或许这个企业基本面没有发生任何变化，盈利不变的情况下，价格却被拉下了50%。这种市场情绪的转向对于当下在全球处于高估值水平的中国股市来讲，是相当可怕的。

　　理论上讲，一旦对于市场的估值重心产生了怀疑，下跌的空间无疑是巨大的。从这个意义上讲，当下关于牛市是否在08年出现拐点的分歧，成为中国股市最大的风险。

　　中国股市走到今天，没有人再否认其性质是资金主导推动的结果。流动性与乐观情绪相得益彰，过多资金推动着估值和市场情绪不断高涨，反过来，市场的乐观预期又吸引着场外更多的流动性涌入。06、07年你犯任何一次错误，下一阶段必然有一个改正的机会，因为牛市的理念从来没有被真正动摇。这一次不同以往，至少没有人再“拧巴”着强调目前这个点位是绝对安全的了。去年岁末各大券商关于股指08年要上7000甚至破万点的预测，现在看来，或许显得有些可笑。

　　08年市场是否会出现拐点？关键要看支撑市场的情绪的因素是否在发生根本性动摇。

　　从出口看，随着美国乃至全球经济衰退，08年中国的出口效应无疑会受到较大减弱。但是对于进口效应的影响却并不明确，因为中国的进口主要取决于投资，而当下紧缩调控使得有效率的配套公共投资受到限制后，消费及进口的增速不可避免地受到很大影响。这样，进口和出口到底谁减速更快，现在还非常难讲；而另一方面，美国为解救次按而不断向全球注入的流动性，使得即便是需求衰退，居高的能源和粮食价格也很难大幅回落；两方面合力意味着中国的通胀上半年出现明显拐点的前景变得相当模糊。

　　通胀的居高不下往往与企业盈利水平呈现强的负相关，这在美国历史上历次经济周期中表现得非常显著。换句话讲，成本上升的大部分最终都是要在企业内部消化的，更何况，政府行政限价的调控将直接减损企业的利润，相对于先前市场就上市公司08年的盈利增长所作出的过分乐观的估值来讲，这绝对是一个糟糕的消息。很难相信，在企业盈利增长前景不确定性增加的前提下，完全靠过多的货币将一个已经处于55倍PE的市场进一步上推。即便推上去了，硬着陆的结果只可能更糟。

　　从宏观面改善方向看，面对外部环境的变化，或许政府会逐步调整其年初制定的超紧缩政策。为了鼓励消费，加快居民、政府、企业以及居民与居民之间的财富分配上的调整外，加快配套基础设施投资来解除制约当今中国居民消费的各种瓶颈，建立完善的社会保障体系，如果这些政策得以迅速实施，中国经济就有望在08年延续其快速增长的格局，中国企业的盈利也将实现平稳增长，不至于发生很大波动；投资带动着消费和进口需求，将会有效改善国际收支，流动性过剩和本币升值压力缓解，随着市场资金拐点的到来，中国股市享受经济失衡的高“溢价”的时代或将结束。

　　最理想的结果莫过于，随着经济失衡的改善，当下的股价将逐步与企业盈利的增长相匹配，股价泡沫就此化虚为实，实现软着陆，这将是中国的福音。

　　来源： 每日经济新闻

责编：李菁