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悲观预期不可取 奥运行情希望仍然较大

 

CCTV.com  2008年08月07日 09:34  进入复兴论坛  来源:平安证券  

  经济:“预期内的回落”

  自2007年底以来,美国次按危机引致的国际经济动荡,以及中国持续紧缩的宏观调控政策,很大程度上影响了2008年中国经济

  的表现,并加大了A股市场所面临的政策风险,使得投资者对整体经济、A股公司业绩增速减缓的预期,有所增加。经济增速减缓,也成为了许多投资人解释A股市场本轮调整的一个重要理由。

  其实在2007年底,上证指数还维持在5500点上方的时候,业内对2008年中国经济增长速度的放缓,已经有了较为明确的预期。比如平安证券在2007年11月份对2008年中国经济进行预测时,就预期2008年中国GDP的增速将回落到10%左右。也就是说,几乎在牛市的最高峰,投资人对中国经济的减速,都已有预期,对经济减速的忧虑,并不是在市场下跌后才出现。

  在后续市场的持续调整过程中,尤其随着宏观调控的深入以及外围经济环境的变化,投资者对经济表现的忧虑,也有所增加。但即使如此,目前业内对2008年中国GDP的增长幅度预期,仍维持在9.5%以上,和去年年底股市最高点时期的预期,并没有发生根本性的改变。

  从实际的经济表现来看,在出口业务所面临的压力明显增加的情况下,2008上半年中国的GDP增长幅度,仍达到了10.4%,要好于此前市场的预期。

  中国经济表现符合预期

  但是,同样是10%的经济增长速度,在市场的不同阶段,乐观和悲观的投资者,却给出了完全不同的解读。

  在2007年底,市场人气高涨,投资者信心不断膨胀时期,虽然投资人普遍预期到2008年中国经济增速将有所回落,但此时市场的普遍看法是“虽然经历2007年的高增长之后,2008年中国经济的增速将有所放缓,但仍会维持较高的增长水平”。此时投资者对待中国经济增速从高位回落,普遍乐观看待。但是,在市场持续走低,投资者的信心和预期不断受到打击的情况下,面对2008年上半年中国经济“好于预期”的增长,不少投资者的判断却是“虽然2008年中国经济仍可能维持较高的增长水平,但增长的‘拐点’已经出现”。对“拐点”出现后,下阶段中国经济增速会回落到什么样的水平,悲观程度不同的投资者,也给出了不同程度的悲观预测。在此情况下,投资者情绪的变化,成为了股票市场定价的依据。

  1995年以来中国经济增长趋势

  对宏观经济表现以及宏观经济对股票市场的影响,我们的一贯看法是:

  1、2008年中国经济适度回落,属“预期之内”的事情,并非突发因素。至少在3000点下方,以及在中国经济增长依然维持在10%的水平上方的情况下,“经济减速”不应继续成为看空市场的理由。

  2、虽然2008年中国经济所面临来自外围经济环境的波动、通胀等多因素的干扰和压力,但在出口面临较大压力的背景下,08年上半年中国经济的实际表现,仍要好于预期,反映中国经济内在的增长潜力和自我调节的能力,依然良好。

  3、对中国上半年经济增长速度的真实性,悲观的投资者可能有不同的解读,但作为衡量经济活力的一个重要指标,上半年中国的税收收入继续保持快速增长,从一个侧面佐证了上半年中国经济的活力和增长速度,依然理想。

  4、从7月份开始,中国的宏观调控政策从原来的“两防”转向“一保一防”,并加大了对实体经济的支持力度(如最新出台的服装行业出口退税由原来的11%上调至13%,以及前不久各大银行以及地方政府纷纷宣布加大对中小企业的信贷、资金支持力度等等),为中国经济下半年的表现提供积极支持,并大大降低了实体经济所面临的政策调控压力和风险。

  5、国际油价的阶段性回落,有望减轻我国所面临的输入性通胀压力,并为后续宏观政策更多的向“保经济增长”倾斜提供条件。

  奥运行情:希望仍然较大

  作为全球瞩目的盛事,北京奥运会将在8月8日正式开幕,中国人期待已久的激动时刻,正逐步临近。对于股票市场而言,虽然此前投资者对奥运行情普遍抱以乐观态度,但A股市场自2007年底以来的持续大幅下跌,一次又一次地打击了投资者的热情和信心。

  我们的观点是,随着奥运的即将开幕,在政策面的积极支撑下,A股市场在8月份走出“奥运行情”的可能性依然很大。

  一方面,我们考察了自1984年以来的6届奥运会开幕前后相关证券市场的表现后发现,奥运会开幕后的20个交易日里,奥运会主办国的股票市场普遍出现上涨。

  统计显示,在奥运会召开前的20个交易日里,这6个奥运会主办国的股市全部出现下跌,其中西班牙股市在1992年巴塞罗那奥运会开幕前的20个交易日里,更是下跌了16.19%,诸如希腊、美国等国家的股市,在奥运会召开前的20个交易日里,跌幅也在4%左右。

  而在奥运会开幕后的20个交易日里,这6个国家中,有4个国家的股市出现上涨,其中美国股市在1984年洛杉矶奥运会开幕后的20个交易日里,上涨了10.79%,韩国汉城1988年、美国亚特兰大1996年奥运开幕后的20个交易日,其股市涨幅也普遍超过4%。从历史的规律来看,奥运会召开后的一段时期内,奥运主办国的股市出现上涨的概率要远大于下跌。

  另一方面,作为全国瞩目的盛事,中国在不同层面都为北京奥运的举办做出了最大的努力,奥运期间“维持证券市场的稳定,避免市场大起大落”,也成为了近阶段政策面的主要取向。包括证监会等高级别的机构和媒体,都在近期多次发表积极言论,清楚表达了管理层维护证券市场稳定,促进股市健康发展的意图和决心。

  更重要的是,近期管理层频频针对股市发表积极言论,期望通过有效改变市场的悲观预期,来维护市场的稳定,反映出了管理层对目前A股市场的持续表现弱势的不认可。同时,监管层在近期也出台了一系列的政策法规,加强对市场的监管,以重拾投资者的信心,来达到稳定市场的效果。

  虽然由于短期市场信心依然低迷,在尚看不到直接、实质性的利好政策出台以前,投资者的心态在短期内预期还难以得到有效的修正和改观。但我们坚持认为,在市场估值风险已经大大降低,而政策面持续保持积极效应的双重支撑下,可以预期未来一段时期,投资者的参与意愿和做多动能将有望逐步得到提升。积极的政策取向,也有望为有效扭转目前的弱势格局提供契机。

  虽然目前仍有许多不确定的因素会影响到中国经济以及A股市场的表现,使得A股市场在未来一段市场的表现,反复和波动仍是主要特征。但在投资者对中国经济表现的悲观预期逐步改变,以及在通胀压力的逐步降低的情况下,下阶段A股市场逐步走出“纠错”行情的可能性也在增加。尤其8月份正值A股公司中报业绩披露高峰时期,中报业绩继续呈现较高的增长态势,也在一定程度上对投资者的信心和预期,产生积极的支撑作用。在此情况下,我们预期8月份A股市场逐步止跌回升,震荡反弹的潜力,依然很大。

  A股:估值进一步降低

  我们的一贯观点是,经历持续调整之后,不管是纵向,还是横向比较,目前A股市场估值的风险已经大大降低。

  对阶段性估值的影响而言,8月份将进入A股公司中报披露的高峰阶段。不少公司好于预期的业绩表现,很大程度上将成为支撑A股市场阶段性估值和信心的一个重要因素。

  首先,对于A股市场估值而言,目前全部A股的平均市盈率(TTM,剔除亏损)为21倍左右,已经回落到2006年中期的水平。而且过去10多年来,A股市场的平均市盈率水平基本维持在15到60倍之间运行,市场估值的中轴区间维持在30倍左右。从纵向来看,A股市场目前的估值水平已经运行至历史估值区间的中下水平。

  A股市场纵向估值比较

  从中报业绩的预告数据以及我们对08年A股公司整体的业绩表现来看,在A股公司业绩继续保持较快增长的背景下,未来A股公司的估值水平仍有望进一步降低。

  截至7月31日,两市合计有814家公司发布了2008年中期的业绩预告公告。其中预告2008年中期业绩出现增长或者扭亏的公司合计有487家,占比达59.83%。截至2008年中期,大约有60%公司的业绩在经历2007年的高增长之后,维持增长态势。其中预告2008年中期业绩同比上升超过50%的公司,更是占到了336家,占比达41.28%。

  与此相反,预测2008年中期业绩出现下降或者首亏的公司,合计只有205家,占比只有25.18%。显示在外围经济环境变差,宏观调控和成本压力持续上升的背景下,大部分A股公司2008年上半年仍然取得不错的业绩表现,A股公司整体的盈利能力,继续呈现上升态势。

  A股公司上半年业绩预告类别及占比

  同时,我们也注意到,2008年上半年预增的公司占比,从2007年中期和2007年时的45.83%和54.77%,回落至31.28%,而预减的公司占比,则从2007年中期和2007年时的5.17%和4.45%,上升至9.34%,反映整体而言,经历了2007年的快速增长之后,2008年A股公司的增长速度,较2007年有所下降,部分公司所面临的盈利压力也有所增加。但整体而言,依然有超过41%的公司业绩增长超过50%的结果显示,A股公司业绩的高增长态势,依然没有看到“逆转”的迹象。

  A股公司业绩预告类别占比变化

  我们认为:

  1、虽然投资者对A股市场短期的表现仍缺乏足够的信心,后续市场也仍有不少因素会影响到A股市场的表现,但在目前的点位和估值水平下,“估值高”已经不应该是继续看空A股市场的理由。

  2、可预期的未来,中国经济高增长的趋势有望延续,A股市场相对成熟市场的成长性溢价,在未来相当长一段时期,仍会存在。

  3、从A股公司估值的变化来看,如果股价维持目前水平,在全部A股公司公布完中报业绩后,A股公司的市盈率水平将有望下降至18倍左右,2008年预测业绩对应的动态市盈率,则只有16倍左右,对应的年回报率超过6%,显示A股市场中长期的投资价值已经逐步得到体现。

  关注“内需”:超配商业零售

  在出口压力加大的情况下,“国内需求”有望成为支撑我国经济继续稳健增长的重要动力,国内消费的增长,将有望为商业零售类公司带来业绩增长的新动力和契机。而且奥运会的召开,也为商业零售类公司短期的经营和股价带来新的活力。

  从上半年的经济数据来看,受惠于国内经济及居民收入的持续增长,我国居民的消费保持快速增长态势。2008年上半年,我国社会消费品零售总额达51043亿元,同比增长21.4%,增幅比上年同期加快6个百分点,增长幅度创出历史新高,反映居民消费需求上升态势明显。

  我国居民消费增长明显

  从消费需求和潜力来看,未来相当长的时期内,我国的零售消费仍面临巨大的发展空间。

  2008年6月底,我国居民储蓄存款已达19.44万亿元,人均储蓄存款接近1.5万元。居民财富积累的快速增长,为消费需求的进一步增长提供坚实基础。

  我国居民储蓄存款余额持续快速增长

  同时,目前我国的经济增长主要依靠投资拉动。投资率的不断提升,已对中国经济的增长潜力构成沉重压力,造成中国对资源的需求急剧增加。如何进一步刺激内需,有效转变经济增长方式,已成为中国经济的焦点所在。政策和宏观面对消费的倚重,使得消费需求有望成为下阶段拉动中国经济持续增长的最大动力。

  消费需求的持续快速增长,为商业零售类公司带来了盈利改善的机会和空间。尤其对于部分行业地位突出,成长性良好,而估值相对合理的行业或区域龙头类商业零售类公司,其所面临的成长空间,仍然相当广阔。(李先明)

责编:金文建

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