高换手不等于高效率 整体操作或将趋向稳定

    □ 国金证券（600109）王聃聃 张剑辉

    基金的股票换手率的高低反映了基金在报告期内买卖股票操作的频繁程度，换手率低，说明基金的投资风格相对稳健，注重买入持有的策略；换手率高，则说明基金的投资风格更加灵活主动，通过波段操作来增加基金的收益。

    我们根据基金披露的报告期内的股票交易量以及基金持有的股票资产的比值，计算基金的股票投资的换手率，用于衡量基金投资组合变化的频率。股票换手率＝（基金股票交易量/2）/平均股票资产。通过股票投资换手率的分析，可以更好地了解基金的交易特征和操作风格。

    从历年基金换手率数据来看，2006年和2007年是基金换手最为活跃的时间段，伴随着牛市行情，基金通过积极操作、灵活调整为投资者取得较好的收益。从连续的2004年到2008年五年的时间比较来看，全部基金平均水平基本都稳定在200％上下，与A股市场整体300％左右到800％左右较大的浮动范围相比较，基金整体的操作更为稳健。

    从基金换手率的差异来看，由于操作风格的不同，也导致不同基金之间换手率差别显著，以2007年为例，交易最活跃的基金换手率为1657％，而换手率最低的基金仅有39％。

    尽管与市场平均换手率相比，公募基金的整体操作较为稳健，但与海外成熟市场相比，业绩排名压力下的频繁交易以及对冲工具的缺乏使得高换手的特征仍较为突出，10倍换手率的基金并不鲜见。而从美国公募基金的换手率来看，从1974年到2008年，股票型基金的平均换手率仅有58％，且从2000年开始，平均换手率有进一步下降的趋势，2008年换手率在50％以下的基金占全部股票型基金比例达到一半。随着国内市场逐渐成熟、投资者心态回归平稳，国内公募基金换手率有较大的下降空间。

    从换手率与基金规模的关系来看，通常小规模基金由于易于操作更多显示出积极调整的风格，换手率较高，而大规模基金换手率相对较低。

    进一步考察规模变化对于基金操作风格的影响，我们将前后两年基金规模变化和换手率的变化进行比较，选取了较为有代表性的2006年和2007年两年。可以明显看出，规模变化在-5％—5％之间小范围波动区间内，换手率的变化并没有明显规律，但随着规模增长的幅度增加，换手率的变化基本都呈负数，说明随着规模的显著增加、基金操作风格也由积极趋向平缓。

    此外，从基金公司规模和换手率的关系来看，规模越小的公司换手率更高。除了在操作风格、投资理念的差异，由于目前国内小规模基金旗下产品数量较少且规模不大，易于操作的特点也使其投资风格更为积极。

    就整个基金行业的发展趋势来看，随着基金资产规模的不断增长，也将成为基金换手率逐渐降低、整体操作趋于稳健的主要因素之一。

责编：韩文燕