中海发展:投资价值显现 可逢低买入

　　第三季度业绩符合预期:中海发展（600026）09年前三季度实现每股收益0.27元,同比下滑81％;第三季度单季实现每股收益0.09元,环比二季度基本持平;均符合我们和市场的预期。

　　正面: 三季度新船交付带动外贸油运量环比增长22％; 三季度外贸杂运的运价运量环比反弹32％和14％;负面: 三季度毛利率环比下降,主要是VLCC 新船交付后成本上升,利润率尚在低位的外贸油业务占比上升。

　　发展趋势:预计四季度业绩环比增长,增长主要来自内贸煤运量和外贸油运价的小幅回升。我们预计四季度实现每股收益0.11元,09年全年实现0.38元的每股收益。

　　预计 2010年每股收益为0.58元,同比增长51％,业绩增长主要来自外贸油运业务的增长。从油轮运价来看,预计2010年运价出现回升(见10月14日四季度策略报告),我们假设2010年公司外贸油运价同比增长20％。

　　从公司运力扩张来看,VLCC 数量将从09年底的9艘扩张至2010年底的12艘,而09年新增的5艘多集中在下半年,将体现为2010年的运量增长,我们假设2010年公司外贸油运周转量同比大增47％。而且我们对2010年外贸油运价的假设并不激进,31元/千吨海里的运价在最近8年中比02年的低点还低15％。若外贸油运价比我们假设高10％,则其2010年业绩将达0.71元,对应目前A 股和H股19.5倍和15.4倍的市盈率,处于板块低端。

　　当然我们对2010年的干散货市场不乐观,而且09年公司内贸煤合同运价已高出目前市场运价25％-40％,所以预计明年公司的内贸煤合同运价将下调15％。但即使如此,外贸油运收入的增长也将抵消内贸煤运收入的下滑。

　　估值与建议:短期来看,基于四季度BDI 反弹的预期,股价预计还将有所表现。长期来看,由于2010年油轮运价的回升以及由此带来的业绩增长,我们继续维持“审慎推荐”的评级。惟有2010年一季度公布的内贸煤合同运价下调可能带来股价回调,但届时投资者仍可逢低买入。

　　机构来源：中金公司

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责编：张福伟