苏宁电器：内生增长提速三四线城市扩张提前

　　上调未来两年的盈利预测约15％：鉴于明年家电补贴政策的继续扩大和房地产的持续回暖，我们上调了公司10－11年的同店增长率至8％和4％；而公司提前进军三四线城市的规划也促使我们上调了明年的外延扩张速度。预计09-11年净利润增速将达到28.3％、35％和24％，EPS为0.62元、0.84元和1.04元。

　　投资评级和估值：给予苏宁2010年EPS以35倍PE，公司合理价值应为29.33元，比现有股价尚有50％左右的上涨空间。作为全国耐用消费品的优秀企业，苏宁能最大程度上分享居民家电消费的再次腾飞，建议积极买入，风险较低。

　　关键假设点：未来苏宁的发展将是基于自身能力的多点式增长。内生增长方面：现在苏宁积极在做服务转型、物流转型、经营转型、管理转型（人才储备、经验积累）等，差异化采购、自主推广能力扩大会带来成本降低和收入提升，由此扩大公司的毛利率，物流平台的推进和信息系统的集成有望降低公司整体的费用率，而家电补贴政策的深化和房地产的回暖也将整体提升公司的同店增长率；外延扩张方面，明年除了一二线城市新开180家门店之外，公司在三四线城市的扩张计划提前，有望新增800-1000平方米的门店100-200家，这样合计新开门店在350家左右。

　　我们与大众舆论的不同之处：市场可能认为苏宁的高速增长期已经过了，未来的业绩增速不会持续超预期，但我们认为，基于后台基础的逐步优化，经营模式的持续创新、向三四线城市的提前进发，以及内生增长的恢复，苏宁即将步入一个新增长周期的起点，未来三年的净利润增速有望达到30％以上。

　　股价表现的催化剂将来自：家电消费旺盛带来公司业绩持续超预期；完成定向增发后公司明年即将启动股权激励方案。

　　核心假设的风险：房地产回暖的持续性以及家电补贴政策的延续性。

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责编：张福伟