三九医药：当前股价仍然低估 推荐

    研究机构：银河证券 分析师： 李鹰鹏

　　公司发布公告,将持有的深圳市三九医药（000999）连锁股份有限公司(以下简称“三九连锁”)93.6047％股份、深圳市三九医药贸易有限公司(以下简称“三九医贸”)所持有的三九连锁6.3953％股份以及深圳市三九药品配送有限公司(以下简称“三九配送”)10％股权在北京产权交易所挂牌转让,转让价格均为人民币1元。同时,公司转让对三九连锁的应收债权人民币106,032,835.49元,转让价格不低于人民币87,050,000元。2009年12月2日,北京产权交易所出具《受让资格确认意见函》,三九连锁93.6047％股份、6.3953％股份征得意向受让方分别为深圳华益润生医药投资有限公司(以下简称“华益润生”)、华润医药投资有限公司,三九配送10％股权征得意向受让方为深圳华益润生医药投资有限公司。

　　(一)本次交易已经基本完成。

　　2009年12月10日,公司与三九医贸、华益润生、华润医药投资有限公司签署了产权转让协议。

　　2009年12月11日,公司与华益润生、三九连锁签订相关债权转让协议,约定以人民币8705万元转让三九医药对三九连锁享有计人民币106,032,835.49元的合法债权。由于三九医药和华益润生、华润医药投资有限公司同为华润医药控股有限公司之子公司,因此本次交易构成关联交易。

　　由于本次关联交易不需提交公司股东大会审议,且受让方应在协议签署后五个工作日内向三九医药、三九医贸支付上述转让款,同时,受让方应在交易所出具相关的产权交易凭证出具后五个工作日内代三九连锁向三九医药支付7605 万元债务,并在该凭证出具后两个月内代三九连锁向三九医药支付债务尾款,因此我们判断:本次交易已经基本完成。

　　(二)出售三九连锁能提升公司医药业务的盈利能力。

　　公司的医药商业以零售业务为主,虽然收入平稳增长,也摆脱了亏损局面,但显然难以期待其对业绩有较大贡献;而且医药商业的低增速、低盈利能力也拖累了公司的成长速度。我们判断公司出售医药商业业务后,反映盈利能力的整体毛利率、销售净利率等指标都将大幅度提升,预计将由2008年的45.5％、11.59％提升到2010年的62.7％、19.77％。

　　当然,在剥离医药商业后,三九医药的期间费用率也将上升,我们预计销售费用率和管理费用率都将上升,从2008年的22.26％、7.21％提升到2010年的28.00％、9.00％。

　　基于近期发生的一系列事件,我们对公司的盈利预测进行调整,预计公司2009、2010、2011年的收入分别为45.22、41.91、49.48亿元,净利润分别为6.67、8.29、10.41亿元,2008-2011年收入和利润的复合增速分别为4.66％、27.66％,EPS分别为0.68、0.85、1.06元。

　　转让汉源三九、转让三九连锁等一系列资产剥离工作使得公司的医药主业进一步集中,公司的未来日益清晰。从产品角度看,虽然甲型流感疫情结束后感冒品类增速将有所减缓,但由于公司的三九胃泰、正天丸等产品进入基本药物目录,三九胃泰、正天丸、华蟾素等多种产品进入医保药品目录,所以公司是新医改明确受益者,成长潜力依然巨大,未来的较快成长仍可期待。

　　由于12个月内,市场估值水平将由2010年到2011年过渡,届时若保守给予2010年30倍PE,合理估值为25.50元;若采用DCF(WACC=8.87％,g=1％)法进行估值,合理估值为25.66元。综合绝对和相对估值方法,我们认为公司12个月内合理估值将达到25.66元,当前股价仍然低估,维持“推荐”评级。

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责编：张福伟