股指期货推出的若干问题探讨

　　二、推出股指期货对现货市场的影响

　　1.股指期货推出对现货市场资金方面的影响

    股指期货推出在中长期有利于现货市场的资金流入。股指期货推出后，将改变市场的投资结构，场外资金会对证券市场(包括股票市场和期货市场)进行再认识，场内资金也会在不同交易品种间进行权衡分配。

    股指期货推出从四个层面丰富了中国证券市场的投资内涵。一是从趋势交易功能看，股指期货的推出不仅使市场上增加了一种指数化投资产品，而且还从资金保证金杠杆方面实现了突破，这将得到部分有风险偏好的场外资金的追捧。二是股指期货的套期保值功能，使中国股票市场的系统化风险能够有效化解，丰富了金融市场的风险规避手段，将推动国内外追求稳健收益的投资机构加重对A股的投资比重。三是股指期货推出后，在期现、跨期套利方面的策略，将丰富中国资本市场的投资手段，不但能吸引外围套利资金的流入，而且从期现套利对现货部位的交易需求来看，也能推动沪深300指数权重股得到市场资金更多的关注，从而增加权重股的流动性；套利的风险相对有限，因此依照大资金的风险偏好，场外资金在期现套利交易的流入应该会较为显著，并将逐渐推动沪深300指数权重股成为市场交易的重心。四是股指期货推出后，能够为市场带来多样化的投资组合，如消除市场系统波动的α策略交易，如套取封闭式基金折价率的套利策略，都使原有的股票、基金市场更具投资性。因此从中长期看，股指期货推出后，其在丰富投资和风险规避手段方面能够为国内证券市场带来大量的场外增量资金，对沪深300指数成分股产生积极的意义。

    股指期货推出前后，短期可能因交易转移效应导致部分现货资金流出。由于股指期货的指数化投资功能、保证金杠杆、双向交易(可做空)等特征，以及套期保值和套利等投资策略，将使部分股票、基金资金分流至期货市场。在期指推出的短期内，这种效应或许会更为显著。从目前的证据看，黄金期货的推出已经推动部分股市资金流向期货市场，一方面在挖掘期货市场的投资机会，一方面在为未来的股指期货交易做操作演练。

　　2.股指期货推出对现货市场指数的影响

    股指期货推出对A股现货市场的影响，特别是对价格的影响是目前市场关注的焦点。我们通过对各国股票市场在股指期货推出后的运行表现进行统计发现，在股指期货推出前，由于机构对未来套期保值策略使用的偏好，通常会增加资金在标的指数权重股的配置，从而推动权重股出现溢价，并且这种配置的调整通常通过资金从非权重向权重股的转移实现，市场情绪会逐渐自我强化这种效果，很可能在投机盘的非理性推动下，强化这种期指推出前的权重股溢价效应，这在美国和日本市场有较明显的表现。对于推出后现货市场的表现，则缺乏有倾向性观点的证据支持，从各国历史表现看，股指期货推出后并不能得出现货市场涨还是跌的结论，涨或跌更多跟现货市场所处的行情阶段有关，并且股票现货市场的长期趋势不因期指的推出发生改变。从大家较为熟知的美、日、韩、印、港、台等市场的短期视角看，期货推出后现货市场下跌的比例偏大。

    股指期货推出后将增加短期的波动，从中长期看，将有利于现货指数运行的理性和平稳程度。股指期货推出后将加大短期现货市场的波动幅度。首先，期指的交易会增加信息传送的速度，通过指数套利或其他渠道，迅速影响股票现货市场的价格。其次，期指交易有很高的杠杆作用，利用其高度投机可能使期指价格产生大幅波动而影响现货价格。再次，期指的“到期日效应”也有可能会使现货市场的价格波动加剧。另外，期货市场的短期波动受交易者心理因素的影响更为突出，某些特殊事件的发生(比如突发的自然灾害、突发的政治事件以及其他能造成大范围交易者心理恐慌的突发事件等)会导致期货市场价格的大幅度波动，期货市场的价格波动会影响现货市场的价格波动，而现货市场的价格波动又会进一步传导到期货市场，从而使期货市场的短期价格波动进一步加大。

    现货指数的中长期走势由标的指数基本面所决定，不会因衍生产品的推出而改变趋势。衍生产品只是建立于现货产品基础上的搏弈工具，三者的决定顺序一定是“基本面――现货指数――指数衍生产品”。更何况沪深300指数成分股数量只有300只，虽然成分股在所有A股中有较为显著的代表性，但终究只是整体现货市场的一部分。从中长期看，将有利于现货指数运行的理性和平稳程度。