首席分析师：“牛回头”并不意味着行情结束

“慢涨急跌”仍牛市

　　陆水旗（阿琪）

　　7月下旬以来，股市乃至整个经济领域的流行词是“微调”，后被权威部门定性为“动态微调”。对于股市来说，“微调也是一种调”，在流动性驱动的行情机制下，无论是持币的还是持股的，大至机构，小至散户，每个投资者都“微调”一下，行情就会形成阶段性的共振式调整。

　　在本次行情调整的初期，金融、钢铁、石化、煤炭、有色金属等权重板块先后交替领跌，很显然，行情受到了基金等规模性资金的减持压力，但基金的持仓比例始终保持在历史高位，这说明基金在进行大范围调整持仓结构。还有一种情况是基金可能遭受到了“突袭式赎回”的逼迫，减持并非主观意愿，而是赎回多少就减持多少，保持持仓比重不变。无论怎样，有一点是明确的，政策“微调”了，根据“保增长、调结构、促内需”的经济纲领 ，在通过刺激投资“保增长”大功告成之后，后一步政策着力点必然是调向“调结构、促内需”。如果说之前行情的核心主题是围绕“刺激投资保增长”而演变，且已演绎得比较充分的话，未来市场投资主题的重心必然向“促消费”转移。

　　以流动性为主要驱动力的行情出现回调，意味着“微调”对现阶段市场资金结构与交易行为产生了影响。主要体现在：一、通过影响市场心理，进而影响交易行为。例如，那些本来持币正想入市的投资者会“再等一等，看一看”，持仓比重已达到历史最高值的基金们起码不会再继续大规模增仓，并会对持仓结构作出适当的调整，那些仍看好主趋势的投资者也会根据“动态微调”采取相应的策略，盈利丰厚的投资者首先的想法是“先落袋为安”，那些正伺机而动的“大小非”会担心夜长梦多，“能深刻领悟政策精髓”的大小国企第一反应必是“明哲保身”（基金遭受的“突袭式赎回”即源于此）。想买的收手观望，持有的调整持仓，“微调”对行情的影响与压力自然形成。二、关于信贷资金违规入市，权威的说法是“没有证据表明有信贷资金违规入市”。实际上，一家企业用信贷资金补充经营性现金流，进而把企业原有的经营性资金投入股市已经是市场公开的秘密。以纠正信贷违规和调控信贷投向为重点的“微调”对这个资金链即使只产生心理影响，也需要行情消化一段时间。

　　由此可见，现阶段行情可确定为行情结构与市场流动性的双重修整。但需要认清的是，政策面的“微调”与行情的双重修整都不会改变中国经济正在更快复苏的大形势。因此，本次行情的双重修整并非意味着将转折回落，3200点一线的行情按照2009年一致性盈利预期市盈率是22倍，按照2010年一致性预期盈利市盈率只有18倍，非但不存在“泡沫”，而且仍有较好的投资价值，是一个较大周期中牛市的“驿站”。目前进行双重修整的行情走得较难看，正是说明流动性驱动牛市行情的“慢涨急跌”特点没有改变。

　　（本文作者为上海证券通首席分析师）