三因素导致股市大跌 目前市场环境尚不构成熊市

　　8月份最后一个交易日沪综指大幅下挫6.74％，创下2008年6月10日以来最大跌幅。我们认为，流动性明松暗紧、市场融资力度加大和经济复苏进入平缓期，是股指大幅急速调整的三大主要因素；但目前市场环境尚不构成熊市，宽幅震荡应是大概率事件，本轮领跌的权重行业和基金仓位，或是标识区间底部的重要指标。

　　三大因素导致大跌

　　从仓位上看，基金并非是导致本轮调整的主力，险资、年金等追求绝对收益、有止损硬约束的资金减仓可能是撞到第一块“下跌多米诺骨牌”的推手。但无论是何种资金，减仓的理由无非是以下三类：

　　第一，流动性尤其是新增信贷明松暗紧。虽然管理层一再申明货币政策是动态微调，但显然货币政策从超宽松向适度宽松转变的速度和程度都超出预期：上半年天量信贷结束并不意味“猜信贷”游戏结束，游戏可能以“向下猜”的方式延续，市场对8月份新增贷款猜测不断下调，甚至低于3000亿元；另一方面，公开市场操作明显收紧。8月份公开市场净投放仅仅120亿元，远远少于5-7月份1020亿元、1030亿元和1505亿元，即使考虑到9月份到期资金较多，央行意在平滑，这一数值也让投资者感觉过少。

　　第二，融资再融资压力加大。之前创业板和IPO提速增添了供给担忧，但对流动性总体充裕的预期仍然强烈，因此指数和估值继续得到支撑，但随着资金面转折超出预期，融资压力被迅速放大：7月份股票市场融资金额猛增至929.95亿元，环比提高了356％；同时，市场再融资预期愈加强烈，尤其是银行股，由于面临资本充足率的压力，不少银行必须增发，粗略计算将会吸纳近千亿资金。

　　第三，流动性再难以提升市场估值，A股将更依赖于经济复苏，但度过加速反弹期后，经济进入平缓阶段。2009年上半年，依靠超宽松的货币政策和财政政策，中国经济成功走出谷底，1-6月份GDP累计同比增速达到7.10％，二季度环比折年率甚至接近20％。下半年指望经济维持这一增速显然不现实，上市公司业绩也需要较长时间修复。经济不能提供更多超预期结果，自然需要通过股价下跌来完成估值消化。

　　短期市场将宽幅震荡

　　相比归纳市场下跌原因，大致框定股指下限或许更为重要。我们依然认为，短期内市场将呈现出宽幅震荡格局，上证综指以2800点为轴心，上下300点为震荡区间，不排除惯性和情绪作用将这一区间略微拉大。

　　出现底部的指标大概有以下两类：首先是基金仓位回落到75％左右。据中信证券测算，截至8月28日开放式基金仓位降至80.23％，较前一周仓位下调1.85％，净变动1.45％，虽然比峰值时有所减少但仍然处于高位。基金仓位过高压制了市场反弹动能，下行风险大于上行动力。粗略计算基金仓位回到75％左右下跌动力将逐渐衰弱，因此密切跟踪基金仓位是后市的必修课程。

　　其次是观察大盘股止跌。按照总市值加权法计算，8月5日至8月31日，黑色金属、有色金属、房地产和采掘行业跌幅均在24％以上，而医药生物、食品饮料等小市值行业跌幅均在15％以内。显然，本轮下跌权重行业是“罪魁祸首”，大盘股止跌的时刻大致上也就是股指达到下限之时。(中证证券研究中心）

责编：庞帅