遵循流动性+经济复苏 未来两月布局出口+中游

　　信贷减速不足为惧

　　前期投资者重点关注信贷增长，并认为信贷增速的下降会给股市造成严重的负面影响。对此我们持不同意见，并提醒贸易顺差、热钱流入和居民储蓄将是未来需要特别关注的三个流动性指标。

　　我们认为信贷资金一直不是股市资金的直接来源，而是实体经济预期改善的来源，这从2008年开始股市大幅下挫，但银行不良贷款率并没有上升的事实上可以得到验证。信贷增速下降确实会带来M2增速的下降，但M1增速与股市的关联更为紧密，而且M2与M1增速的变化方向有时会出现背离。比如1999年和2006-2007年，在M2增速下降的同时，M1增速却在上升；由于M1增速基本与股市同步，所以在信贷收缩的同时，仍出现了流动性充裕的大牛市。

　　从国际层面看，国内的资产周期不仅仅只受国内流动性的影响，而且受到全球流动性的影响，这个流动性可能直接进入股市，也可能通过顺差形式进入银行体系，这将使得银行放贷意愿上升。此轮中国经济复苏的态势依然是国际资金配置的首选之地，国际流动性增加将抵消国内政策微调带来的信贷资金减少。倘若未来1-2年全球制造业产能向中国加速集中，那么这个阶段持续进入中国的贸易顺差和热钱将对中国市场产生深远的影响。

　　另外，存款活期化将大幅提升市场资金充裕程度，是未来尤其值得关注的指标。目前，与股市密切关联的M1增速已经达到历史高位，一些投资者对其能否进一步上升存在疑虑，但存款的活期化将有力地充裕资本市场的资金面，其代表性指标是M1与M2增速差。从历史走势看，M1-M2增速差与股指吻合较好，特别是在经济上行时期。同时，M1-M2增速差与存款利率与通胀率之差表现出了较大程度上的同趋势变化。

　　从实际定存收益率判断，未来存款将呈现活期化趋势，并从资金面支撑股指。根据我们预测，未来通胀水平将逐步升高，并在今年四季度见底。而根据“政策超调”逻辑，在经济没有明确企稳的时期，基准利率的调整一定会滞后CPI的见底回升。这将导致实际定存收益率逐渐下行，机会成本的减少将加大存款活期化趋势，并从资金面对股指上行构成支撑。