三大证券报解读全国证券期货监管工作会议

    改革提速 资本市场开启创新发展新纪元

    上海证券报 周翀 马婧妤 张欢

    2010年全国证券期货监管工作会议日前在京召开，今年资本市场重点工作逐一明确，看点不少。

    在促进资本市场稳定健康发展，更好地服务经济社会发展全局的总体思路下，2010年我国资本市场将加快改革创新步伐，推出融资融券新业务和股指期货品种；推动整体上市，完善并购重组市场化安排；健全上市公司退市机制；加快发展创业板市场和场外市场建设；探索境外企业境内上市制度安排……

    可以预见，经过今年的全速发展，我国资本市场基础性制度将更健全，体系功能将更完善，各参与主体运作将更规范，投资人利益将得到更好保护，整个资本市场将对国民经济发展做出更大贡献。

    看点一：期指和融资融券将提升市场效率

    “可以预期，我国证券市场、证券行业正在迎来一个创新年。市场引入做空机制，有利于完善估值体系，对整个市场规范运营、创造理性投资氛围有重要意义。”国泰君安首席经济学家李迅雷说。

    对会议上提出“抓紧做好股指期货推出前各项准备工作，保障股指期货顺利推出”和“适时推出证券公司融资融券业务试点”的工作安排，业内专家认为，以期指和融资融券业务为起点，我国资本市场将创新发展，市场质量、效率都将大大提升。

    中国政法大学“法与经济研究中心”主任刘纪鹏表示，股指期货的推出将从品种上完善中国多层次资本市场体系。他建议，要加强股指期货的投资者教育，在投资者适当性原则建设上贯彻“从高到低，从严到松”的指导思想。在推出初期，不应强求规模的迅速扩大和全面普及。

    “股指期货应主要体现套期保值和风险规避的功能，应由机构和大户来完成实验和风险承担工作，推出初期如果将过多的散户纳入其中，势必影响资本市场的稳定。”刘纪鹏说。

    国务院原则通过推出股指期货品种后，下一阶段工作还包括投资者教育工作准备，审批股指期货合约和业务规则，指导中金所开户等。

    李迅雷表示，两项创新业务的推出是资本市场的大事件，对市场而言，做空机制的引入有利于形成较为科学的估值体系，降低游资对概念股、中小盘股的炒作，帮助蓝筹股找寻合理股价，同时也有利于整个市场的规范运营，以及理性投资氛围的形成。

    他说，11家券商已经通过融资融券全网全程测试，目前相关准备工作比较完善，新业务推出对证券行业很有好处，不仅在于能够提供重要收入来源，还将改变行业利润格局和竞争格局。

    李迅雷同时提到，创新业务对券商净资本实力要求较高，对其资金运用能力、专业性也提出了新挑战，“经过创新业务的洗礼，全行业业务能力、风险控制能力都将得到很大的提升。”他表示，融资融券、股指期货业务的推进还可能催生由分业经营到混业经营的突破，提升市场和行业运行的效率。

    看点二：整体上市提速 退市机制将理顺

    “会议提出推动部分改制公司整体上市，表明强化公司治理又迈出了新的步伐。”中国市值管理研究中心主任施光耀表示，这与健全退市机制“首尾相连”，将进一步理顺市场运行机制，使市场成为一个更规范、更有效、能够吐故纳新的市场。

    施光耀表示，由于历史原因，部分改制上市公司在市场内外存在大量关联关系，遗留下的关联交易、同业竞争问题阻碍了上市公司质量的提高，针对这一深层次问题，推动部分改制上市公司整体上市是最根本的解决之道。

    “整体上市不仅涉及资本市场，还涉及资本市场以外的多方面因素，比如大量国有控股资本，因此不仅需要资本市场政策引导，也需要相关社会部门给予高度重视，尤其是国有控股公司和管理部门。”

    施光耀说，对于部分改制公司，解决同业竞争和关联交易的问题上标准应当一致，但对不同资质的公司，其解决措施和办法又要有所区别，防止“一刀切”。“对存量公司来说，整体上市是解决问题的根本性方案，这对进一步健全公司治理，确保公司运营质量也有深远意义；对新上市的公司来说，在是否整体上市，或如何整体上市上也应该做出安排。”

    对于“健全退市机制”，施光耀也表示，退市政策重提对当前市场而言具有重要现实意义。“目前市场估值水平由于没有‘吐故纳新’机制的存在受到了严重干扰，导致蓝筹公司不能获得应有的估值，部分ST公司股价反而高企不下，壳公司的炒作还可能滋生大量内部交易和操纵利润的行为。”

    他提出，在完善退市机制的过程中，有两点问题需要注意，一是公司上市的条件应当重新审视，“部分企业其实资质很好，但由于上市条件过于严厉或者上市通道较窄，导致不能及时上市融资，只能走借壳之路，这就给了本应遭到市场冷遇的亏损公司一种特有的新价值，即壳价值，要健全退市机制，首先应当在上市条件上有更完备的安排。”

    二是加强多层次资本市场建设，为退市公司提供推出平台。“公司退市涉及广大股东的利益，为了保护上市公司良好的平台资源，保持社会平稳，地方政府一般都具有较强的保壳冲动，更进一步健全多层次资本市场，使退市公司也有一个合适的去处，退市机制的理顺才能达到理想目标。”施光耀说。

    看点三：国际板、场外市场建设牵动各方神经

    国际板和场外市场建设同样也牵动着各方的神经。

    中国证监会主席尚福林表示，加强与有关部门沟通协商，探索境外企业在境内发行上市的制度安排；制定代办股份转让系统扩大试点具体方案，加快场外市场建设。

    相关专家学者表示，与股指期货融资融券不同，国际板推出需要众多部门的统一协调，尤其涉及我国的外汇管理体制，需要各方进一步研究论证和分析评估。其中，国际板相关发行、上市、交易结算、持续监管等制度和配套规则还需要进一步的研究和落实，相应的跨境监管与合作安排也亟待破题。

    中国政法大学法与经济研究中心主任刘纪鹏表示，国际板的推出是必然趋势，对于提高我国金融地位具有重大意义。但从目前实际情况来看，国际板立即推出还存在一些制度障碍，需要各方继续论证。

    “目前国内众多企业亟待通过资本市场获取资金，需要资本市场的直接融资功能为银行分忧解难，在没有充分准备和良好环境的情况下，国外蓝筹股的贸然进入将对资本市场形成重大压力。”刘纪鹏说。

    场外市场建设则关系到多层次资本市场体系建设的“塔基”工作。目前，场外市场建设同样存在需要研究论证的问题，如相关非上市公众公司的管理办法，是否要建立集中统一的监管制度。相关专家学者也多次建议，应明确代办股份转让系统管理体制框架，研究场外市场建设总体方案，尤其是各层次市场间的转板制度值得深究。

    “场外市场好比人的躯干，主板、中小板、创业板则好比人的五脏六腑，前者是主体，后者是核心。”中央财经大学证券期货研究所所长贺强表示，“要解决中小企业融资难问题，必须变革中小企业的融资模式，实现多个渠道的融资，场外市场将在其中发挥重要功能。”

    贺强表示，场外市场除了能发挥为中小企业融资的功能外，也将推进国内私募股权和风险投资行业的发展，进而打通场内市场和场外市场的通道。场外市场企业如果发展良好，在达到一定标准条件的情况下应允许其上升到更高的市场层次中。

    看点四：并购市场将更红火 借壳上市监管趋严

    “我相信今年并购市场将比2009年更加红火，市场效率也会提高。”西南证券（600369）投行并购部总经理李阳表示。

    对于会议提出“完善并购重组市场化制度安排，支持并购融资方式创新”的基调，李阳认为，业界对于完善制度安排有较高期待，特别是期待制定中的上市公司吸收合并、分立有关办法尽快出台，其中分立办法有望随着东北高速分立试点的推进较快推出，而吸并办法的出台，也会明确回答上市公司吸并过程中现金选择权授予等一系列重要问题，从而提高市场效率。在完善制度安排方面，他认为目前审核环节基本适应市场需求，但由于并购项目较少雷同，因此建议监管部门出台审核备忘录，列举各类并购案例，以进一步方便中介机构循规执业。

    李阳解读说，并购融资方式创新的想象空间较大，虽然目前并购贷款已有发展，但在主体本应多元的并购市场上，证券公司、信托公司对并购融资的参与还不够充分。如果券商具备直投等特殊资格，应该被允许为并购活动提供融资，同时，也可以考虑通过信托方式进行并购融资创新，乃至设立专门的并购基金。

    另外，李阳预计今年监管部门可能将严格控制借壳上市行为。“虽然不少人习惯把并购重组与借壳画上等号，但并购重组的核心不在更换门庭，而是行业整合，优势企业强强联合、购并仍然较少。”他说，借壳上市有特定的历史作用，可以为企业提供相对低的上市门槛，但在公众市场上市仍然有必要保持一定门槛，“可以参考IPO的一些基本条件对借壳上市条件进行约定，同时考虑借壳方付出的成本，借壳条件相对IPO条件要适当降低。”

    他同时建议，为进一步提高并购效率，可以考虑改革目前单一的并购定价制度，为定价提供多种选择；或者在现行的依停牌前20日均价确定并购价格基础上，允许根据同期大盘和行业指数涨幅对价格进行修正等。