基金经理眼中的后市迷局

    “上周，我的仓位就已经砍到75%了。”本周二，电话中老王的语气急促，他管理的一只基金规模适中，正趁着反弹在手忙脚乱地调整仓位，而之前他的股票仓位几乎顶在最高点，“我减得不算多，我们另外一个基金经理在3000点时已减到70%以下。”

    A股市场自8月4日下跌以来，最大跌幅超过24%，个股中跌幅近乎腰斩的也不在少数。不过，本周四一根130点的长阳线，又点燃了投资者对国庆行情的热望，前期牵引大盘调整的品种成为大幅飙升的领涨品种，尤以金融、地产股最为典型。“现在基金的仓位普遍已减到80%以下，所以在这个位置不用恐慌。”一家大型基金投资总监说，底在哪里没人说得准，但下跌后的市场估值开始具备吸引力。

    基金顺势减仓

    空方力量异常强大。从8月4日调整至本周一，其间几乎没有像样的反弹，8月17日和8月31日留下了两个跳空缺口，股指轻松跌破半年线，这些都让多头不寒而栗。不过，到了本周四，市场开始峰回路转，上证指数不仅轻松填补了周一的跳空缺口，而且成交量也明显放大，两市居然无一家个股下跌，资金流入迹象较为明显。

    金百灵投资分析师秦洪认为，如果按照以往“一而再，再而衰”的技术分析理论，最起码还得有一个向下的跳空缺口，才可以说短线空头能量释放得差不多了。

    老王的基金已匆忙将股票仓位降到了75%，另一家大型基金公司投资总监表示，他们旗下基金的股票仓位现在减到了80%左右，而之前他们的平均仓位保持在95%。

    不过，也不是所有的基金都顺利出逃。“这一波下跌很快，据我们所知，一些同行没来得及大幅减仓，你看市场成交量明显萎缩，现在基金净值有2.5万亿，减10个百分点就是2500亿。”基金经理老王介绍说，他的策略还是跟着趋势走，在3200点附近开始降低仓位，“后来市场跌到2700点时，有一波反弹到近3000点，我们又赶紧减了一把。”

    根据德圣基金研究中心最新出具的报告称，8月份随着市场的调整，基金开始主动减仓，各类型基金股票仓位均有较为显著的下降。据德圣测算，8月末，可比的股票型基金平均仓位为80.4%，相比7月30日大幅下降7.2个百分点；偏股混合型基金平均仓位为74.68%，比一个月前大幅下降7.6个百分点。不过，从整体上来看，基金平均仓位仍处高位。

    对于这一波调整的原因，机构普遍认为是由于政策微调，流动性收缩加剧和股票扩容引发市场担忧，“八月份以来我们看到很多微调迹象，比如二套房贷政策在很多城市收紧；央行恢复发行一年期央票，并向上半年冲刺信贷规模的一些银行发行了低利率的定向央票，希望收缩各家银行的信贷能力。同时还有银监会从严掌握银行持有次级债作为核心资本的问题征求意见等等。”一家基金公司总经理说，但在宏观经济走势向上的背景下，他认为，对市场中期走势转为悲观没有必要。事实上，他的观点也代表了诸多机构的普遍看法。

    退潮只是暂时的

    虽然机构实施了大幅度减仓，但对宏观经济和A股中期向上的信心并没有磨灭。“这也就是为什么我们减到75%不再继续往下减的原因。”老王说，“我不知道底在哪里，但在目前这个位置上，还是想保留一定的仓位。”老王认为，退潮是暂时的，下跌给继续上涨腾出了空间。

    几大外行也均看好A股，认为调整是介入契机。高盛认为，中国拥有强劲的增长潜力，仍是全球经济的一个亮点。市场对短期内政府实施“退出策略”的担心不足为虑，因为政府仍在坚持保增长的政策立场。

    有外行甚至预计，到2010年底，恒生国企指数和沪深300指数将分别达到16800点和4300点，这意味着44%和36%的潜在回报。

 中金公司也认为政策微调不会在可预见的未来导致中国经济二次探底。另一家在市场上颇具影响力的大券商在上海与重要客户交流中透露，三季度市场震荡下跌，但跳水也跳不到哪里去，大多数投资者对基本面的持续向好没有异议，中长期趋势往上。

    不过，中线看好并不代表短线就要大规模买入。“现在还不宜盲动，我们内部已定下原则，减下来仓位不准加回去，参与反弹意义不大。”老王说，比如市场在跌到2785点后，开始反弹，三个交易日最高上摸到了3004点，上涨了7.86%，随后又被快速杀至2700点以下。“你基本不可能买在最低点，又正好在最高点卖出，而且博反弹你又不可能买到满仓，所以这样算来，抢反弹对净值贡献不大。”

    事实上，经验也告诉我们，可能只有在多杀多之后，市场才会迎来真正的底部。秦洪认为，目前市场底部信号未明。一方面从资金的角度来说，随着产业资本、热钱的流出，市场的筹码与资金平衡已被打破，而要形成新的平衡，需要一个较长的时间周期。更何况，作为目前A股市场主流资金之一的基金群体，存在着一定的分化趋势，部分后知后觉的基金极有可能步产业资本、热钱之后尘而减仓。历史经验多次证实，基金的杀跌往往会成就大盘真正的底部。目前基金仓位仍处于历史高位区域，恐怕只有基金的仓位降低后，市场方可构筑真正意义上的底部区域。

    秦洪说，从短期来看，影响大盘的因素太多，“比如，急跌后不排除有资金抄底的可能性，从而带来一个交易日的多空平衡；外围市场一旦出现相对抢眼的走势，也会烘托出A股市场的企稳表象，但一个交易日的企稳并不能代表大盘中线趋势的企稳。”不过，本周四在诸多利好消息的烘托下，上证指数收出长阳K线，轻松封闭了周一的向下跳空缺口，从而使得市场的短线技术趋势有利于多头将大盘引向纵深。更为重要的是，成交量迅速放大，尤其是尾盘出现了放量抢盘态势，这些技术因素有利于大盘反弹得以延续。

    不过老王认为，“你不一定要抄到底，也不一定要卖在最高点，只吃中间这一段，利润也是很丰厚。”对于趋势投资者而言，下阶段可以多看少动，以精选个股策略来等待向上趋势重新形成后再重仓介入。

    估值渐具吸引力

    不过，对价值投资者而言，A股的估值在不断下跌中越来越具备吸引力，“我们把本轮调整看作一次换挡。一辆开得太快的车，适当地换挡减速更有利于降低风险”。交银施罗德投资副总监周炜炜说，回调并未影响未来股指继续向上的大趋势，反而可能带来了更好的投资机会。“市场大趋势基本没有改变，从宏观经济、估值和企业盈利增长等多方面因素来看，我对未来三个季度内的股市继续保持向上走势都较为乐观。”

    在市场出现恐慌情绪之际，大家将目光聚集到了权重股的表现上，这对于后市走势将起到重要风向标的作用，尤其是一些A股相对H股又有折价的个股，可能会率先于大盘企稳。此前大盘暴风骤雨般的下跌中，基金重仓持有的权重板块跌幅惊人，金融、煤炭、钢铁、房地产、有色的跌幅领先其他板块，食品饮料、生物医药等弱周期板块则成为了避风港。Wind数据显示，从8月4日调整起至9月3日，申万钢铁行业指数跌幅高达34.34%，煤炭下跌28.51%，有色下跌24.74%，跌幅远超过大盘，而生物医药、食品饮料分别仅下跌2.24%、7.32%。

    在连续下跌后，这些大盘蓝筹股的估值已渐具吸引力，同H股比较来看，A/H股溢价已缩小至2009年1月7日以来的最低水平，而宏观经济和企业效益的环比改善趋势并没有发生逆转。周炜炜说，“如果按市场对2009年盈利增长平均预期是17%来计算的话，那么目前沪深300的市盈率不到20倍；按2010年盈利增长平均预期20%左右计算，沪深300的动态市盈率更低，按照这个盈利预估，目前的估值是有吸引力的，市场未来应该有上行空间。”

    新基金自然也更加乐于看到市场的下跌，正在发行的交银180公司治理ETF拟任基金经理屈乐伟表示，他的建仓策略便是以倒金字塔形买入，以批量建仓的方式优先建仓被市场低估的成份股，大跌大买。而对于流动性好的股票，将会参与波段操作，尽可能获取收益，从而充分利用当前市场调整所创造的“时间窗口”。

    申万巴黎基金进一步指出，就短期而言，下周即将公布的8月份宏观经济数据仍将左右下阶段的市场运行，但从9月份开始，固定资产投资的旺季将重新到来，商品需求会有明显改善，8月份的经济数据可能略偏负面，但是对9月份的经济以及行情都不应太悲观。在确信经济复苏的前提下，需要等待经济数据的明朗和政策的清晰。

    具体到投资策略上，机构普遍认为，流动性推动的行情已告一段落，而改由业绩推动，在市场逐步消化投资者心态波动的冲击之后，基本面的继续好转将成为市场再度向上的新动力。因此，投资人在下阶段应关注企业的盈利增长，未来半年国内宏观经济可能会在高增长、低通胀的环境下运行，在此背景下，内需板块、中游制造业和出口复苏主题可能成为受益对象。（记者 徐国杰）

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