国家信息中心：利率准备金率不宜大幅调整

　　1、货币政策需在继续保持“适度宽松”同时，对潜在“滞胀”风险提前作出反应

　　货币政策之所以应继续保持“适度宽松”，在于目前我国经济稳定回升的基础并不稳固，经济走势出现“U”、“W”或“L”形都有可能，货币政策如果在此时贸然“紧缩”将面临很大风险。延续当前的信贷政策，主要是基于“保八”的大目标不动摇，在这样一个既定大目标下，货币政策的方向和基调不能改变。对于13亿人口的大国来说，经济增长可以“消化”一些风险，而经济衰退却能催生很多新的风险。在外需萎缩的情况下，内需必须承担起拉动我国经济增长的重任，因而保持货币信贷较快增长仍然必要。由于货币政策的逆周期性，经济形势越困难，政策力度理论上应该越大，在私人部门自发增长的动力启动前，政策力度不应该大幅减弱。

　　然而，货币政策也不能光盯住“保八”的单一目标，也需更多关注潜在的通胀压力，见微知著，提前反应，防患于未然。如果CPI超过3%，经济出现“滞胀”苗头时，货币政策应及时转向，从偏积极转向相对中性。货币政策实施也不能光看M2，事实上，与居民消费、企业活动关系更密切的是M1。如果M1增速持续上升，意味着企业存款和居民储蓄定期转活期，庞大的资金随时会冲进商品市场，就很危险了，而从实际数据看，这种担心并不是多余的。前4月M1增速基本稳定在17%左右，远低于同期M2增速，表明从M1的角度看资金还基本停留在金融系统内部，真正流向实体经济的并不多。但从变化趋势看，M1增速呈现明显的逐月加快态势，3月末M1增速达到17.0%，已恢复到2008年6月前的水平，比上月提高6.4个百分点，4月M1增速继续上升到17.48%，又比3月末高0.48个百分点，随着各项宏观政策提振作用的累积叠加，经济活跃度很有可能进一步提高，未来在M2增速逐月回落的同时，M1增速会继续逐月缓慢攀升。

　　2、目前利率和存款准备金率不宜大幅调整，应稳定在一个合适的区间

　　目前许多人认为我国应该效仿西方国家进一步降低利率，我们认为这种必要性不大。首先，从物价指数走势看不存在降息的必要性。1-4月累计CPI同比仅下降0.8%，物价有止跌回稳的趋势。并且在各类消费品中，价格走势较前两年发生了改变的只有食品和居住，其他类别的价格走势仍然和前两年相同。在2007年和2008年，食品的价格指数分别增长12.3%和14.3%，居住的价格指数分别增长4.5%和5.5%；而在2009年前4月，这两类价格指数分别是持平和下降3.2%。烟酒及用品、家庭设备用品及服务、医疗保健及个人用品等消费品在2007年和2008年经历了价格指数上涨，它们在2009年1-4月仍然是上涨，没有出现“通缩”的现象；衣着、交通和通信、娱乐教育文化用品及服务等消费品的价格指数在前4月出现了下降，但不过是延续了过去两年的降价趋势，这是长期趋势，与短期的货币形势关系不大。

　　其次，我国近期经济形势开始趋于稳定。我国金融市场比较稳定有序，我国经济周期性调整恰遇美国金融危机。一季度投资和消费的数据均好于预期，表明投资和消费并没有受到“高利率水平”的抑制，天量信贷投放和银行体系内流动性充裕的状况使得降息的必要性降低。事实上，信贷资金也不能太廉价，廉价的信贷资金会纵容无效和低效的投资，加剧产能过剩。

　　最后，降息并非目前央行货币政策工具的首选。目前央行可供选择的政策工具更趋多样，而市场主体也更加灵活，释放流动性不一定要通过刚性的基准利率调整来实现。现在市场的流动性不仅相当充裕，而且成本也不高，Shibor的隔夜拆借利率维持在0.8%的低水平，房贷利率可以低到七折，仅4%左右，美国的抵押贷款利率也在5%左右，必要时银行会给更多居民最低的折扣。企业也可以通过票据融资等方式实际获得较低的利率，一季度票据融资迅猛增长，而且其利率低于三月期定存利率，这说明，虽然基准利率维持不变，但企业的资金成本在下降。通过公开市场操作和货币政策微调方式，银行获得了更多自主权，而央行的政策也更具弹性，这是比降息更为有效的措施。

　　至于存款准备金率不应大幅下调，主要是出于对冲外汇占款的考虑。我国的外贸顺差在经济衰退阶段依然呈现较快增长态势，前4个月我国累计贸易顺差754.3亿美元，比去年同期增加32.4％，净增加184.5亿美元，1-4月份单月实现贸易顺差分别为391.1亿美元、48.4亿美元、185.6亿美元和131.4亿美元，这就意味着央行为购买外汇将被迫向市场投放较多的基础货币，央行只能通过扩大央票发行和稳定存款准备金率来对冲外汇占款的快速增长。

　　3、信贷政策的结构性调整主要解决经济复苏动力切换问题

　　一季度经济的止跌回稳，动力主要来自政府投资的快速回升，民间投资、居民消费跟进热情有限，然而，政府力量可以使经济止跌，却无法使其有效复苏。经济复苏必须解决动力切换问题，即由政府投资拉动型为主，真正转向市场内生增长型，这就需要民间投资的有效启动及居民消费的稳定增长来实现。然而，我国信贷政策对民间投资、居民消费的支持力度却非常有限，前4月在大型国有企业贷款快速增长同时，民营企业、中小企业贷款需求依然得不到有效满足，同时新增贷款中居民户贷款占比大幅下降，而居民户贷款是和居民消费密切相关的。

　　因此，未来急需调整信贷投放的结构，来解决经济复苏的动力切换问题。这一方面要求进一步开发促进居民消费的多种消费信贷产品，增加对居民消费贷款的投放，促进居民消费结构升级换代。另一方面，要进一步加大对创新能力强、产业前景好、有订单、有利于带动就业的中小企业和民营企业的信贷投放。针对中小企业贷款难问题，进一步完善金融机构体系、多层次融资渠道、财税支持、信用体系和担保机制建设，积极拓展对中小企业的信贷服务，选择客户资源丰富的地区成立为中小企业提供金融服务的“专业支行”，对中小企业贷款单独设置考核指标，根据中小企业风险特征和信贷需求创新信贷产品，如仓单信贷、物流银行、桥隧贷款等，而不是固守一贯的抵押放款。就国有大型银行来说，由于中长期贷款相对较多，占用资金的周期较长，开展资产证券化、资产转让则可以化解这一问题。因此，未来信贷资产证券化、资产转让等可能在银行信贷结构调整方面扮演重要角色；而作为一项创新业务，并购贷款也将担当起调整信贷资产结构的重任。

　　课题负责人：范剑平

　　执笔：朱 敏

　　2008年6月以来M2增速变化图

　　2007年以来物价指数走势

责编：王玉飞