银行股票需要价值重估

　　●两类地产公司股最值得关注

　　●制度变革导致股价重新定位

　　●警惕新旧标准交替产生泡沫

　　证券市场从去年底回升以来，指数已经上涨一倍，不少个股已经上涨数倍，有的股票的价格上涨了十余倍。我们知道，主导这轮行情的投资理念是价值投资。如何重新认识价值投资理论，如何对中国的上市公司进行正确的估值，成为每一个投资者所不容回避的重大理论问题。

　　“汇率幻觉”与银行股的估值。目前，人民币的升值预期已经形成，尽管从２００５年７月２１日国家已经开始了人民币汇率形成机制的改革，但从目前的情况看，在未来相当长的时间里，这种人民币预期可能都会一直存在。因为，在任何金融市场，当一个价格趋势形成之后，就很难逆转，除非遇到外界强有力的冲击，才会使这种趋势发生改变。不论是股市还是汇市、金市，莫不如此。

　　证券市场的银行股跟着Ｈ股亦步亦趋是由“汇率幻觉”导致的。之所以成为“汇率幻觉”，是因为在我们的心中有两个既定的假设：人民币一直比港币币值低，Ｈ股的估值比Ａ股合理。因此，当Ｈ股的价格高于Ａ股时，我们会怀疑Ａ股的估值水平是否偏低。当人民币逐渐升值之后，很多投资者忽视了汇率的变化，这种“汇率幻觉”与人民币和港币之间的币值十分接近有关。假设未来的某个时点人民币与港币的币值比超过一定的限度（比如为１∶０．７），则“汇率幻觉”可能就会消失。

　　幻觉是暂时的，“汇率幻觉”不可能成为银行股在Ａ股市场的价值重估的基础。但笔者依然看好国内Ａ股市场的银行股表现，尤其是以招商银行(行情资讯)为代表的中小银行的股票，这些银行的股票存在价值重估的理论基础，成为银行股价值重估的基础应该是中国银行(行情资讯)业的制度性变革。如果银行股的体制性价值重估的推理成立的话，未来的Ａ股市场的银行股的走势就会出现分化，规模小、机制灵活、经营水平高的中小银行的估值水平提高，而中国银行和工商银行(行情资讯)的估值可能会降低。

　　地产行业价值重估。中国的经济高速增长、人口的城市化、住房制度改革和住房保障制度的缺乏以及汇率的改革等因素交织在一起，使房地产行业成为中国社会财富的再分配场所。在人民币存升值预期的背景下毫无疑问，房地产类公司是当前最赚钱的行业，在未来的相当长的时间里很可能还是最赚钱的行业，房地产类上市公司的股票一定会演绎出更精彩的财富故事。

　　但需要注意的是，并不是所有的房地产类公司的股票都值得投资，更不是所有的房地产类公司的股票都需要价值重估。笔者认为，有两类地产类公司最值得关注：一是拥有大量存量土地或房地产的公司，二是在房地产行业有丰富阅历和经验的公司。

　　制度变革与股价重估。２００５年之后，中国股票市场进行了一系列制度改革，对市场影响最大的应该是股权分置改革和股权激励制度，这两项改革与当前股价上升关系密切，或者说，从一定程度上说，是这两项改革导致了目前的股价重估。

　　上述两项改革解决了两个问题，一是使大股东关心股价，使大股东的财富与股票市场紧密联系在一起；二是经理层也关心股价。这就使上市公司在制度上有了好的保障。

　　制度变革导致的价值重估还表现在整体上市的过程中，由于有了财富的激励作用，很多公司将有价值的资产不断地注入到上市公司，这样的故事还会不断演绎下去。

　　价值重估与股价泡沫。既然是价值重估，投资者习以为常的价值判断标准就需要修改，但新的标准的建立和运用还需要时间的检验，在新、旧价值标准交替的时期，股市的价格非常容易产生泡沫。该现象是很好理解的，因为当市场认同价值重估标准之后，大量资金会涌向这些需要价值重估的股票，这些股票的价格会出现大幅度上涨，而这些股票的上涨趋势形成之后，又会沿着该趋势不断上涨，这就是牛市的自我复制现象。

　　笔者在２００６年初就曾经预言：２００６年的股票不怕不涨，就怕上涨过头。该预言就是基于价值重估的背景。２００６年已经行将收尾，笔者的判断基本得到了验证。尽管股指上涨的幅度超过８０％，但到目前为止，中国的估值水平依然在传统的估值水平的合理范围之内。在２００７年即将来临之际，笔者最担心的还是股价的上涨过度。

　　（作者为中国社科院金融研究所金融市场研究室副主任）

　　来源：转载

责编：刘洪涛