国金证券(600109,股吧):太原重工(600169,股吧)半年报点评 维持“买入”建议
国金证券19日发布太原重工(600169.sh)半年报点评,维持“买入”建议,具体如下:
09 年上半年公司实现收入3,866 百万元,同比增长18.88%;实现归属于母公司的净利润276 百万元,同比增长19.49%,EPS 为0.39 元;业绩符合预期。当期主营业务毛利率为15.77%,低于上年同期的16.50%,高于08 年的14.61%;主营毛利率同比下降的主要原因是起重机设备业务毛利率同比减少了4.7 个百分点,仅为10.92%,此外铸锻件、油膜轴承和火车轮等业务的毛利率同比也均有不同程度的下滑。虽然半年度的各项业务毛利率易受交货结构的影响,但可供参考。
国金证券注意到上半年公司交付了9 台20 立方以上的大型挖掘机,由此挖掘焦化设备业务收入同比增长53%,毛利率也大幅提升了5.5 个百分点,大挖对公司的收入和利润贡献开始显现。
当期公司销售净利率为7.09%,与上年同期的7.10%持平,好于08 年的6.42%。销售净利率得以维持主要得益于期间费用率的降低,上半年期间费用率7.05%,低于上年同期的7.93%。
公司上半年新接订单达到51.32 亿元(含税),目前在手订单仍超过100 亿元(含税),但订单结构与目前主营业务收入结构有所变化,起重机设备因订单下滑较多,占比将下降;而大挖订单饱满,占比上升。由于大挖毛利率远高于起重机设备,国金证券预计公司主营业务盈利能力将得以提高。
期末公司预收款为1,526 百万元,较年初的1,907 百万元下降了20%,也低于上年6 月底的1,817 百万元;这主要与公司新接订单同比下滑和预付比例下降有关。
上半年公司出口收入为468 百万元,同比增长118%,主要是完成上年所接订单;受全球金融危机影响,上半年新增出口订单下滑较大,估计同比降幅超过50%,对2010 年的出口业务将产生不利影响。
公司的存货水平控制较好,期末为2,035 百万元,同比仅增长9.5%;而期末的应收帐款为3,844 百万元,同比增长51.76%,周转率有所下降,这可能与钢铁企业客户回款放缓有关;由此导致当期公司经营活动产生的现金流为120 百万元,低于净利润,也低于上年同期的135 百万元。
由于研发费用加计50%税前列支和购买国产设备抵税等优惠措施,公司实际所得税率接近于零;若按高新技术企业享受的优惠税率,公司的名义所得税率应为15%;由于公司研发投入较大和正处于扩张期,国金证券预计公司实际所得税率仍将维持在较低水平。
公司08 年底的定向增发实际募集资金929 百万元,上半年仅使用了10 百万元,主要是公司对天津临港基地的建设仍处于初步阶段。
鉴于公司挖掘焦化设备业务的毛利率提高和占收入比重上升,以及期间费用率维持在较低水平,国金证券预计公司的主营业务毛利率将持续上升,维持对公司的盈利预测,09-11 年EPS 分别为0.82、1.00 和1.21 元。
由于重型机械行业的复苏相对要滞后,公司的新接订单波动仍较大,但随着经济的复苏,国金证券看好公司的发展潜力,考虑到公司的行业地位和业绩的确定性,给予20-22 倍09 年PE,6-12 月目标价格为16.40-18.04 元,维持“买入”建议。
国金证券:民生银行(600016,股吧)中报点评 维持“买入”评级
国金证券19日发布民生银行(600016.sh)09年中报点评,维持“买入”评级,具体如下:
民生银行09 年上半年实现净利润73.74 亿元,EPS 0.392 元,同比增长22.0%,基本符合国金证券预期。公司经营稳定,2 季度相比1 季度在净利息收入、息差、资产质量、净利润等方面均有改善;但22.0%高增长主要源于上半年处置海通证券的投资收益(税后预计贡献EPS0.19 元)。公司同时公告“发行H 股获得中国证监会行政许可申请受理的公告”,这个公告表示公司H股发行获得实质性进展,下一步可以同时:1)向港交所递交发行H 股材料;2)等待证监会走审批流程,预计H 股发行能在年内完成。
国金证券简评如下:
经营情况:2 季度净利息收入环比上升,海通投资收益助推业绩高增长:如果将公司73.74 亿业绩分拆,第1 季度和第2 季度单季度的业务利润、海通投资收益分别是:第1 季度(主业17.5 亿、海通7.6 亿),第2 季度(主业19.7 亿、海通29.1 亿)。公司利息收入2 季度环比1 季度增长4.37%,主业利润2 季度环比1 季度增长12.6%。
不能简单将海通投资收益剔除(剔除后EPS 约0.2,同比下降38.6%)来理解公司上半年业绩:首先,海通是抵债资产“处置”收益,这与不良贷款的清收和回拨是同样性质的;其次,作为银行的核心资本,即便是一次性收入也能通过杠杆撬动银行的规模增长,从而带来ROE 的提升;最后,正是因为有了较高的海通处置收入,公司可能实施更为谨慎的拨备和费用政策,以保证未来ROE 与业绩的稳定提升。
资产质量:不良贷款率余额下降,覆盖率显著上升。中期不良余额78.01亿,较1 季度末下降了8.7 亿,不良率下降至0.86%;加回核销的9.11 亿,上半年公司不良净生成率0.24%(年化),显著好于08 年以及09 年1 季度水平。上半年信贷成本0.68%(年化),拨备覆盖率提升到169.9%,比1 季度末提高了18.5%,拨备政策谨慎。关注类贷款余额153 亿,比年初下降了10.9 亿,关注类贷款占比1.69%,略低于此前预期。
息差:上半年净息差2.43%,预计在上市银行中仍属较高。公司1 季度息差2.55%,较高的息差缘于约有5-6 亿的08 年票据净收入是在09 年1 季度确认的,从而高估了1 季度的息差,剔除这块收益,1 季度的息差在2.36%左右,2 季度息差实际环比有所上升。公司的收益率情况比华夏好很多:上半年公司贷款收益率5.48%,存款成本率1.83%,存贷差3.65%,而同期华夏银行的这三个数据分别是4.72%、2.94%。民生与华夏的存贷差差距在71BP,而2007年、2008 年他们的差距只是-18BP、67BP。
规模:截止6 月底,公司贷款同比增长47.56%,生息资产同比增长27.22%。与大行不同的是,公司的规模发力在2 季度:2 季度公司贷款环比增长22.2%、生息资产环比增长16.3%,显著高于1 季度的12.7%和10.1%。上半年公司新增贷款2455 亿(其中6 月新增贷款超过1000 亿),新增存款2500 亿,新增贷款/存款占到余额的27.1%/24.1%。由于新增贷款和存款的规模基本相当,公司6 月底的存贷比已经上升到87.3%的超高水平。与1 季度大幅降低同业负债相反,公司在2 季度又大幅增加了同业负债,这可能与超高存贷比下流动性存在压力有关。
事业部:上半年增长情况较好,在解决风控与市场营销两端优势明显。事业部贷款余额2918.2 亿元(占总额的32.3%)、存款余额2208.4 亿元(占总额的21.3%),分别比年初增长36.7%、44.1%;而公司贷款、存款总额比年初增长分别是37.3%、32.8%。事业部体现出了存款上的优势,有助于公司改善存款较弱的软肋。
事业部贷款平均利率5.77%,高于全行公司贷款平均利率0.18 个百分点;事业部新投放贷款中,基准利率以上占比29.79%,比同期全行新投放公司贷款基准利率以上占比高出8.69 个百分点。
事业部在解决风险控制和市场营销上卓有成效:1)专业评审、分级监控、专业贷后管理等多层次风险防控体系和专业化经营体制下的风险控制能力加大:事业部不良额和不良率双双比去年末下降5.34 亿元和0.48 个百分点;2)客户定位清晰,事业部新客户拓展与潜在问题客户退出进展顺利,总对总营销也取得较好效果。
商贷通:6 月底商贷通贷款余额达169 亿元,上半年累计发放商贷通贷款166 亿元,占全部个贷发放量的44%。商贷通客户金融资产总计51.55 亿元,户均金融资产29.90 万元。
H股发行:公司同时公告“发行H 股获得中国证监会行政许可申请受理的公告”,这个公告表示公司H 股发行获得实质性进展,下一步可以同时:1)向港交所递交发行H 股材料;2)等待证监会走审批流程,预计H 股增发能在年内完成。国金证券预计H 股发行完成以后,09 年底公司核心资本充足率将提升至9.1%,资本充足率提升至11.8%,高资本充足率为公司未来三年的高增长道路奠定基础。
投资建议:
H股发行进程更为确定,国金证券假设公司09 年底发行33 亿股融资264 亿人民币。国金证券预测摊薄后2009/2010 EPS 为0.50/0.58 元,净利润同比增长39.8%和15.8 % 。目前股价对应摊薄后1.85x09PB/14.5x09PE 和1.66x09PB/12.5x09PE,估值水平低于行业平均。短期看估值具备吸引力;长期看公司事业部与流程银行变革带来长期增长潜力,维持“买入”评级。
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