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　　申银万国：维持铁路建设行业“看好”评级 建议“增持”中国中铁

　　申银万国23日发布铁路建设行业深度报告，维持行业整体“看好”评级，建议“增持”中国中铁（601390.sh），具体分析如下：

　　投资评级与估值：依照规划，未来12 年增加铁路营运里程4 万公里，投资4 万亿元以上。据申银万国测算，欲使2020 年末运能需求满足率达到90％，需要新增营运里程5.2 万公里，新增投资6.5 万亿，因此，铁路建设规划仍有上调可能。“产能弹性”将保障行业垄断寡头中国中铁和中国铁建充分享受这场盛宴。双铁订单饱满，未来3 年收入的复合增长率将达30％以上，维持行业整体“看好”评级。首推中国中铁，其“产能弹性”更大，能够更好地享受铁路基建盛宴；卓有成效的多元化经营更是锦上添花，预计公司09、10 年EPS 分别为0.3 元、0.38 元，给与公司10 年25 倍PE，目标价9.5 元，距当前价格尚有30％空间，建议“增持”。

　　关键假设点：1、铁路基本建设投资计划执行情况良好，并上调至2020 年运能需求满足率90％所对应的营运里程水平；2、铁路概预算定额、特别是高铁定额日益合理，确保施工企业毛利率稳定。

　　有别于大众的认识：市场担心中国铁建和中国中铁的设计、施工能力无法匹配的铁路基本建设投资高增速，存在“产能瓶颈”，认为双铁的收入增长将低于铁路基本建设投资增速，09 年仅为45％。申银万国认为双铁具备“产能弹性”，铁路投资高增速最终将反映为双铁收入的高增速，09 年可达70％以上（为订单驱动方式的估算结果）。市场担心中交建等新进入者将侵蚀双铁市场份额，动摇双铁寡头垄断地位。申银万国认为新进入者的铁路施工业务规模较小，经验匮乏，存在“产能瓶颈”，3~5 年内尚难以动摇双铁的垄断地位。市场担心原材料由原先的业主方提供改变为施工方自行采购，将使双铁承担材料价格波动风险。申银万国认为铁道部每季度调整定额中的材料价差系数，保障了双铁的年度毛利率保持稳定。

　　股价表现的催化剂：双铁新承接订单超出预期（2010 年仍有两位数增长）；铁路基建投资高增速最终反映为双铁收入增长高增速，并超出市场预期（09 年收入45％增长）。

　　核心假设风险：1、铁路投资计划执行情况低于预期；2、铁路投资市场化进程低于预期，导致基建投资资金缺口无法填补；3、双铁管理效率改善低于预期。