25日买什么？14家券商评级一览

　　申银万国：中国石化中报点评 重申“增持”评级

　　申银万国24日发布中国石化（600028.sh）09年中报点评，再度重申中石化“增持”投资评级，具体如下：

　　业绩基本符合预期，二季度盈利环比增长接近100%。公司09 年上半年实现营业收入5340 亿元，同比降低30.2%，归属于母公司的净利润331.9 亿元，同比大幅增长332.6%，每股收益为0.383 元，基本符合申银万国预期。二季度公司每股收益达到了0.254 元，环比增长接近100%，其中炼油受益于新机制实行，销售和化工受益于需求复苏，二季度盈利环比增幅分别为72%、132%、149%。

　　勘探板块：原油实现价格偏低导致板块盈利大幅低于预期。上半年公司油气产量依然保持了0.85%的小幅增长，但上半年公司实现油价仅为37.28 美元/桶，同比下降58.6%，相对布伦特折价水平为25.8%，相对杜里折价水平为12%，都是历史上最高折价水平，申银万国认为公司实现油价水平有所偏低。

　　炼油板块：盈利再超预期。二季度炼油桶油EBIT 达到了5.39 美元/桶，比申银万国原先4.2 美元/桶的假设高了约1.2 美元/桶，申银万国认为二季度炼油的高盈利主要有两方面因素：1.在现行的成品油定价机制下，国内成品油调价参考的时间周期是22 个工作日，即1 个月左右时间，而企业实际的原油周转周期在30-50 天左右，而上半年中石化炼厂实际水平更接近50 天左右的右限，因此由于时间差，在油价趋势性上涨的过程中，以进口原油为主的国内炼油企业可以享受超额毛利2.加工量的上涨导致加工成本摊薄。二季度公司原油加工量环比增长了14.5%，上半年加工成本为4.04 美元/桶，而一季度炼油加工成本为4.3 美元/桶，二季度成本较一季度有了明显下降。

　　销售板块：日均销量恢复至正常平均水平。受需求回暖影响，上半年中石化成品油日均销量逐月好转，二季度的日均销量已经达到了34.4 万吨/日，接近08 年正常的平均水平。同时，需求的好转也带来了流通环节价差扩大。

　　化工板块：盈利弹性显现。尽管上半年化工板块的产品价格平均都出现了30%%-40%的跌幅，但由于成本的降更大，二季度板块EBIT Margin 达到了13.3%，显示出了很强的盈利弹性，预计下半年如此高的毛利水平将难以维持，但09 年化工依然超预期。

　　集团公司海外并购取得重大进展。Addax 石油公司的成功收购对中石化意义重大，其原油产量占到股份公司08年产量的17.6%，原油储量占到股份公司剩余原油可采储量的18.9%，可有效地弥补公司上游资产的短板。加上集团公司原油900 万吨的原油产量，预计集团09 年海外资产产量至少到1600 万吨，约是股份公司09 年原油产量的37.7%。在油价73 美元/桶的水平下，按照上游35%的EBIT Margin，预计其盈利能力大约在134 亿元，以股份公司的股本衡量，约为0.154 元。

　　再度上调全年业绩预测。根据二季度中石化各板块的盈利情况，申银万国调整了各板块预测，主要调低了勘探板块的盈利水平，同时调高了其余三大板块的盈利水平。申银万国将09、10 年炼油的桶油EBIT 上调为4.12、4 美元/桶（此前为3.7、3.5 美元/桶）。综合，申银万国将中石化09、10 年的每股收益由此前的0.73 和0.87 元分别上调至0.82 和0.97 元，上调幅度为12.3%和11.5%。

　　重申“增持”投资评级。申银万国认为在新的成品油定价机制下，中石化的最佳盈利区间位于80-100 美元/桶之间，因此根据申银万国对下半年和明年的油价判断，申银万国认为公司的盈利正渐入佳境。公司目前股价对应申银万国最新09/10年业绩PE 水平分别为16/13.5 倍，而目前A 股整体的估值水平为24/21 倍，相对市场整体水平相当低，业绩的确定性和增长性给股价带来支撑，同时集团资产注入预期给股价带来更大的想象空间，申银万国再度重申中石化“增持”投资评级。

　　申银万国24日发布中国医药流通业跟踪报告表示，赴香港上市，为A股关联公司带来投资机会，建议“增持”复星医药（900196.sh），首次给予一致药业（000028.sz）“增持”评级，维持国药股份（600511.sh）“买入”评级，具体如下：

　　背靠中国最大医药央企，历史和现状是一本中国医药流通业发展史：国药控股母公司国药集团成立于1998 年，前身是成立于1950 年的中国医药公司，03 年国药集团投入核心资产五个一级批发站、以及多家下属子公司，复星医药出资5 亿元合资成立国药控股。国药集团旗下流通业务是一本我国医药流通业发展史，演绎了计划经济集中到市场经济分散再到缓慢集中发展历程。目前国药集团是中国医药央企整合平台，09 上半年整合中国生物，预计不久将整合上海医工院。待国药控股香港上市和上海医工院整合完毕，国药集团旗下将拥有国药控股、国药股份、一致药业、天坛生物和现代制药五家上市公司。

　　国控内生增长与外延扩张并举，全国性网络初步建成：03 年国药集团和复星成立国控时，是中国医药流通业最艰难时期，整个行业面临药品持续降价和医院强势双重夹击，国药集团资金极度匮乏，在得到复星5 亿注资和机制支持后，国控在原有调拨业务上，快速发展纯销业务，现纯销业务已辐射至华东、华南、华北、东北等大区域；国控同时稳步推进外延扩张，04 年首度出击收购一致药业，就在两年内实现快速整合，体现了超强整合能力，08-09 年公司又将触角延伸至中原和西北，全国性网络初步建立。03 年国控收入80 亿，净利润6500 万，08 年收入381 亿，净利润6.1 亿，03-08 年收入CAGR36%，净利润CAGR56%，净利润率从0.8%提高到1.6%。

　　中国医药流通业超级航母，未来将迎来10 年黄金发展期：未来10 年中国医药流通业集中度将不断提高，国控规模、品种、购并和盈利模式行业领先，公司将稳固华东、华南、华北、东北市场地位，并继续加大收购区域龙头，进一步将业务渗透至西南和西北。申银万国认为国控是中国医药流通业整合的最大受益者，未来10 年市场份额有望从08 年10%上升至30%。展望2012 年国控销售规模有望达到1000 亿元，净利润20 亿。

　　国控香港上市，为A 股三家关联公司带来投资机会：申银万国认为和国控关联的三家A 股公司国药股份（600511）、一致药业（000028）和复星医药（600196）均有投资机会。同时申银万国有两种情景分析国控未来可能的同业竞争化解：①国控对A 股子公司进行吸收合并。国控回归A 股IPO 并对国药和一致吸收合并。②继续推进“北国药、南一致”战略：通过划分区域支持子公司发展，避免同业竞争，那么国药将在北方地区启动资产整合，一致南部版图战略也可顺利推行。三家公司申银万国的推荐排序是复星医药、一致药业和国药股份。

　　复星医药受益于国控市值提升与长期发展：申银万国估算国控和工业分别贡献每股价值12.6 元、9.33 元，合并每股价值21.9 元，预测09-11 年EPS0.67 元、0.81 元、0.98 元，如果国控上市将提升09 年EPS 至1.5 元以上。建议“增持”，分享中国医药流通业超级航母的快速成长。

　　一致药业有望启动再融资在南中国扩张：一致资产负债率82%，外延扩张急需资金，公司业绩反映稳健，国控上市后，再融资应该很快启动。预测09-11 年每股收益0.73 元、0.95 元、1.15 元，首次给予“增持”评级。

　　国药股份有望启动北方资产整合：国控收购国药时承诺，国药将作为其北方资产整合平台，整合北京及周边资产，该承诺兑现应该日益临近；国药自身扩张也可展开。申银万国维持09-11 年0.52 元、0.65 元、0.77 元预测，维持“买入”评级。

　　申银万国24日发布复星医药（600196.sh）深度研究报告指出，公司分享中国医药流通业超级航母的快速成长，建议“增持”，具体如下：

　　中国最大的医药产业投资基金：1992 年郭广昌、梁信军、汪群斌和范伟四人创业；1994 年成立复星实业，经营诊断试剂；1998 年在上交所上市；2003 年与国药集团合资成立国药控股，持股49%；2004 年更名为复星医药，成为一家医药产业投资基金。公司深度介入医药行业并购，投资能力行业领先，先后并购几十家企业，并输入资金、管理和机制，支持下属企业快速发展，公司现成为一家拥有近百家子公司、联营/合营企业的投资控股型企业，主要业务涵盖医药工业（药品制造、诊断和医疗器械）和医药流通业，两大业务08 年收入占比分别为57%、28%，净利润占比29%、37%。

　　在国药集团最艰难时期介入，障显投资能力：国药控股是公司最成功投资，03 年复星和国药集团成立国控时，是中国医药流通业最艰难时期，整个行业面临持续降价和医院强势双重夹击，国药集团资金极度匮乏，03 年国控收入80 亿，净利润6500 万，对复星净利润贡献比重为12%。在得到复星5 亿注资和机制支持后，国控在原有调拨业务上，快速发展纯销业务，至08 年收入381 亿，净利润6.1 亿，对复星净利润贡献达41%，03-08 年收入CAGR36%，净利润CAGR56%，净利润率从0.8%提高到1.6%。国控规模、品种、购并和盈利模式行业领先，未来10 年是中国医药流通业整合的最大受益者，市场份额有望从08 年10%上升至30%。展望2012 年国控销售规模有望达到1000 亿元，净利润20 亿，对复星净利润贡献65%，复星将极大分享国控快速成长。

　　医药工业投资也均可圈可点：99 年公司开始收购兼并之路，首度介入复星长征，00 年介入天药集团、02 年介入重庆药友、广西花红，04 年介入桂林制药、江苏万邦，05 年介入重庆凯林，06 年介入湖北新生源，已在肝病、糖尿病、抗疟药、妇科药、水解氨基酸等领域形成明显优势。基于复星良好的机制输入，08 年工业实现收入19.8 亿元，净利润2.07 亿，03-08 年收入CAGR27%，05-08 年净利润CAGR50%，近年公司产品线日渐丰富，并加大营销，工业将保持稳健发展。

　　国控上市带来投资契机，建议“增持”：09 年国控有望上市，业务发展和价值将完整呈现在投资者眼前，国控定价将极大影响复星价值。申银万国预测国控09-10 年净利润8.25 亿、12.6 亿、16 亿，考虑国控近10 年仍将保持快速增长，参考美国大型商业企业快速增长时40 倍估值，合每股价值12.6 元；其他业务09 年每股净资产2.9 元，按医药行业平均PB4 倍给予8 折，合每股价值9.33 元。合并每股价值21.9 元，申银万国预测09-11 年EPS0.67 元、0.81 元、0.98 元，如果国控上市将极大增厚复星净资产，并可能将09 年EPS 推升至1.5 元以上。

　　申银万国24日发布合肥三洋（600983.sh）跟踪研究报告，维持“增持”评级，6个月目标价18.2元，具体如下：

　　滚筒洗衣机作为消费升级的方向，销售比重迅速上升。2009 年上半年，虽然滚筒洗衣机的量份额仅有19%，但是额份额已经达到38%。三洋滚筒洗衣机的真正放量则开始于07 年，并在近两年高速增长。

　　滚筒洗衣机售价高，盈利能力强。滚筒洗衣机定位于中高端产品，其售价较普通的波轮全自动洗衣机始终要高出约100%以上。公司的滚筒洗衣机单价目前较行业高出20%左右。盈利能力较强，滚筒的平均毛利率可达45%左右，比波轮洗衣机能够高出近10 个百分点。

　　公司在滚筒领域里市场地位提升。排名前四位的滚筒品牌份额均超过10%，分别是海尔、西门子、LG 和松下，份额稳定，变化不大；其他的外资品牌则原地踏步或份额下滑；三洋和小天鹅成为前十品牌中异军突起的滚筒品牌，得益于渠道网络优势。

　　公司的高增长在滚筒洗衣机的快速放量下有望维持，同时出口与电机业务将为明年的增长带来更多的空间。

　　调高09-11 年的EPS 预测分别为0.66 元、0.91 元和1.32 元，维持“增持”评级，近期大盘回调使得公司的估值优势显现，09 年PE 为18 倍，与白电整体平均估值水平相当，前期高成长性所获得的溢价已经基本消失，具有较好的投资价值，6个月目标价18.2元。

　　申银万国：铁龙物流(600125,股吧)调研报告 维持“买入”评级

　　申银万国24日发布铁龙物流（600125.sh）调研报告指出，沙鲅线超预期增长，关注特种箱长期发展，维持“买入”评级，具体如下：

　　投资评级与估值：申银万国对公司09-11 年盈利预测上调至0.34、0.39 和0.45 元，其中除房地产业务外的铁路相关主业EPS 为0.31、0.36 和0.43 元，未来两年的主业净利润复合增速接近20%。公司09-11 年的动态PE 为21、19 和16 倍，在国内铁路行业三家上市公司中处于最低水平、且兼具最好的业绩成长性。基于对公司主业业绩快速增长的明确预期和对未来铁路集装箱运输行业前景的看好，申银万国仍然维持“买入”评级。

　　原因和逻辑：（1） 鞍钢新厂的运输需求、公路货物回流和营口港吞吐量快速增长将继续刺激沙鲅线运量的快速增长，将对沙鲅线09 年运量增速的预测调高至20%；（2）受铁矿石进口量激增、杂费收入增加等正面影响，沙鲅线单吨运费水平有大幅提高；由于铁路运输业务成本的相对固化，沙鲅线毛利率也显著提升；（3）木材箱的上线率正逐步恢复，下半年业务量有望环比增长50%以上；未来造价、费率、收益等均高于现有箱型的冷藏箱、罐箱等将成为未来公司发展的重点，使得公司特种箱业务从量和价方面都有了长期增长空间。

　　与大众不同之处：市场对公司中报超预期的理解停留在沙鲅线运量和临港物流业务的快速增长，申银万国认为：（1）公司中报超预期最重要的因素是沙鲅线单吨费率的上升，并从货种结构变化等几个方面深入分析了原因和未来变化趋势；（2）虽然铁路跨越式发展对特种箱业务的推动还没有显现，但是近期的新箱型研发和经营的进度让申银万国看到公司的主动经营能力已经超出了申银万国的预期，是申银万国更关注未来空间广阔的特种箱业务。

　　股价表现的催化剂：特种箱及沙鲅线货运业务超预期；资产注入事件的发生。

　　核心假设风险：宏观经济影响，特种箱及沙鲅线货运业务低于预期；受个别行业景气度波动的影响，特种箱个别箱型或沙鲅线个别货种的业务量低于预期。

　　申银万国24日发布航空业7月份数据点评表示，现在应该乐观，维持行业“看好”评级，建议“积极增持”中国国航（601111.sh）、ST东航（600115.sh），具体如下：

　　7 月份，国内各航空公司数据出现了以下几个较好的现象：（1）国航、东航国内航线需求继续保持20%以上的高增速，但南航受新疆事件影响增速略低，仅15%；同时，票价也基本恢复，国航票价已经超过07 年高点，南航、东航票价接近07 年同期水平；（2）国际航线需求跌幅明显收窄，由上半年20%左右的负增长到7 月份接近0，国际航线运力基本停止向国内转移。

　　8 月份是航空业一年中最好的盈利月份，由于同期基数非常低的原因，预计行业增速将上升至30%以上。其中，国航8 月份前两周国内航线增速已经超过50%，南航超过30%。预计国际航线需求将进一步恢复至10%左右的正增长。

　　9 月份可能会因为国庆加强安保的原因，导致增速下滑至20%以下，但短期因素不改变长期增长趋势；四季度很可能会出现淡季不淡的现象。

　　8 月底国内航空煤油价格可能会出现上调。目前，新加坡航煤到岸完税价格较国内航煤出厂价格高约300 元/吨，预计8 月底油价可能会上调，但燃油附加费复征的可能性较小。

　　申银万国认为，现在对航空应该逐步乐观起来，维持看好评级，建议积极增持中国国航（601111）、ST 东航（600115）；偏债型基金可以考虑ST 东航和*ST 上航，其现金选择权分别为5.28 元、5.5 元。2009-2012 年间运力增速低于需求增速，客座率和票价都将维持在较高水平，低利率、低通胀的大环境有利于航空业从收入向利润的传导；东航与上航的整合，国航增持国泰航空股权等，正在逐步改变行业竞争格局，并实现规模和盈利的双重提升。

　　预计中国国航、南方航空第二季度的毛利率仍然会较一季度有上升，国航中报为0.23 元、南航为0.04 元。

　　申银万国：广电网络中报点评 维持“买入”评级

　　申银万国24日发布广电网络（600831.sh）中报点评，用户增长超预期，毛利率有望触底回升，维持“买入”评级，具体如下：

　　业绩符合市场和申银万国预期。09 年上半年公司实现营业收入4.81 亿元，营业成本3.07 亿元，分别同比增长14.8%和17.5%。公司实现属于母公司股东净利润4671 万元，同比增长-15.4%，EPS 为0.108 元，完全符合市场和申银万国预期（申银万国中报前瞻预测EPS 0.108）。

　　上半年业务亮点：用户发展超预期。1H 09 有线业务收入同比增长30.1%，主要源于用户数发展超预期；(1)有线用户数增长超预期；公司有线用户427 万，半年增长17 万户；上半年房地产销量回暖对有线用户增长促进效应明显，全年用户增长有望超过30 万(原来预测增长25 万户)；(2)数字电视用户增长超预期；091H 数字电视用户158 万户，半年新增用户49 万户(08 年全年仅新增45 万)。公司整体转换推进力度超申银万国预期，申银万国预计全年新增数字用户95 万(原来假设新增80 万)；(3)付费频道订阅用户增长迅速；公司推出低价“合家欢”付费频道节面包，用户增长迅速，同比增长超过100%。

　　值得关注点：资本支出加大，毛利率略有下滑。1H 09 有线业务毛利率36.2%，低于2H 08 毛利率2.7 个百分点。毛利率下滑主要原因在于：(1)网络维护成本可能加大；(2)网络双向改造加快；上半年西安双向网络覆盖用户31 万，后续西安网络改造以双向改造为主，网络改造成本增加；申银万国认为，首先，通过收视维护费提价，数字电视整转将提高有线业务毛利率；其次，网络规模效应明显，在收入大幅提升同时，人力成本，材料成本等并不会同比例增长；申银万国分析显示，09 年可能是毛利率水平低点，后续毛利率将逐步回升。

　　估值优势+后续催化剂，重申“买入”评级。由于资本开支和维护成本增长高于申银万国预期，申银万国略微下调公司09年EPS 5%至0.20 元，每用户价值911 元，低于电广传媒收购湖南各县有线用户价格(接近2000 元/户)，估值优势明显。后续所得税全免(15%所得税率)政策兑现可能成为短期股价催化剂，而超预期用户数增长和双向业务发展提升公司长期发展预期，申银万国重申“买入”评级。

　　申银万国：合肥百货中报及收购公告点评 维持“增持”评级

　　申银万国24日发布合肥百货(000417.sz)中报及收购公告点评，维持“增持”的投资评级，具体如下：

　　合肥百货中期业绩基本符合市场预期，公告收购多家子公司股权：09 上半年,公司实现营业收入30.17 亿元,同比增长13.4%；实现归属于母公司净利润7709 万元，同比增长70.8%；每股收益0.16 元，每股经营性现金流0.3 元，ROE 为8.63%，同比增加3.32 个百分点。同时，公司公告出资7163 万元，增资百大电器，收购下属合家福超市、周谷堆、鼓楼商厦、蚌埠百货大楼、铜陵合百等子公司股权。

　　上半年投资收益贡献了约30%的净利润，扣除非经营性损益的净利同比增长12.8%：09 上半年公司投资收益1442亿元，其中出售合肥三洋获得投资收益1105 万元,使净利润同比增加829 万元；青岛海尔公允价值增加带来投资收益374 万元，使净利润同比增加1554 万元，两项共新增净利润2383 万元，约占净利润同比增量的70%。

　　未来09-11 年公司业绩增长的动力将主要来自外延式扩张；上半年公司营业收入同比增长13.4%，主要归因于公司08 年末新增淮南百大、六安百大、鼓楼高新店3 家百货店。考虑到百货1－2 年的盈亏平衡期，申银万国预计09 年末或2010 年初，3 家新店盈利将得到真正释放。此外，周谷堆农产品新市场项目正在稳步推进之中，有望年底开工建设。

　　增资收购子公司股权标志着合百对主业的控制力逐步增强：值得注意的是此次增资的百货子公司并不局限于合肥市内，更涉及蚌埠百货大楼、铜陵合百商厦和黄山百大商厦。这不仅表明此前的市外扩张已经初具成效，也意味着未来公司有意将零售网络向外辐射，强化区域市场的竞争优势，进一步发展新的盈利增长点。

　　维持“增持”的投资评级：申银万国预计公司09-11 年将可实现净利润1.8 亿、2.2 亿和2.5 亿元，同比增长50%、19.4%和17.2%，每股收益0.38 元、0.45 元和0.52 元。申银万国维持增持的投资评级，风险中性。

　　申银万国：小商品城(600415,股吧)公司点评 维持“买入”评级

　　申银万国24日发布小商品城(600415.sh)公司点评，保守的折旧政策掩盖了真实的商业地产价值，维持“买入”的投资评级，具体如下：

　　小商的折旧政策保守于行业平均水平：申银万国比较了最为典型的几家商业地产类上市公司，小商对其房屋及建筑物、机器设备和通用设备的折旧年限均较短，分别为20-40 年、6 年和5-10 年，年均折旧率为2.4-4.8%、16%和19.2-6%。如果用年折旧费用处以固定资产的指标来衡量，小商总体的年均折旧率为6%，明显高于行业平均的4.51%，高出约1.55 个百分点。但仍需要指出的是，申银万国选取的百联和浦东金桥本身就是会计政策相对很谨慎的公司，因此实际的行业平均折旧率仍将显著低于表中的测算结果，从而说明小商的折旧率高于行业平均可能约在2 个百分点左右。

　　小商将在16.5 年内折旧完所有固定资产的价值：以08 年披露数据来看，小商年折旧费用为2.25 亿元，年底固定资产额为37.23 亿元，简单测算小商将在16.5 年折旧完所有的固定资产，这个较短的折旧年限相对于其不断增值的商铺价值，显然是非常不合理的资产披露方式。另外巨额的折旧费用也为公司每年带回充沛的现金流，08 年公司收取租金的现金流就达35 亿元。

　　小商可以增厚EPS 为0.15－0.35 元：如果按照行业平均的折旧率4.5%、4%和3%来测算小商潜在的净利润增厚，结论是增厚EPS 分别为0.09 元、0.12 元和0.15 元。如果按照国外商业地产不计提折旧的极端情况测算，小商还可以增厚EPS 为0.35 元，占其08 年净利润的约40%。如果按市场给予其28 倍的PE 看，潜在的EPS 还将带来约10 元的股价上涨空间，上涨比例为26.7%。

　　市场明显低估了小商的潜在价值，维持盈利预测，建议买入：以小商拥有的400 万平米的商铺建筑物和近40万平米的会展及酒店资产，若按每平方米1 万元的资产价格测算，扣除负债公司的合理市值应该在400 亿元左右，比现有市值尚有70%的提升空间。不考虑体外资产收购， 09-11 年净利润复合增长率31%，EPS 为1.3、1.65和2 元，维持“买入”的投资评级,风险较低。

　　申银万国：莱宝高科中报点评 维持“增持”评级

　　申银万国24日发布莱宝高科（002106.sz）中报点评，业绩低于预期，投资项目将陆续发挥效应，维持“增持”评级，具体如下：

　　业绩低于预期。09 年上半年公司实现营业收入2.54 亿元，同比增长13%（扣除TFT 空盒项目后同比下降8%），营业利润0.786 亿，同比下降24%，实现归属于母公司股东的净利润6391 万元，同比下降24%，EPS 为0.1936元，比申银万国预期的0.22 元低12%。公司预计前3 个季度利润同比下降30-50%，以此估算前3 季度利润为7674-10744 万元，3 季度单季度为1283-4353 万元，08 年3 季度单季度利润为6952 万元。申银万国认为业绩和业绩预测均低于预期。

　　2 季度单季有所恢复：(1)营业收入环比上升19%，同比上升15%，增速指标均较1 季度有明显改善，反映出经过了1 季度剧烈的去库存后，2 季度销售恢复；(2)毛利率为38.4%较1 季度上升1 个百分点，不过与08 年2季度相比低16.7 个百分点，主要原因是因为产品价格下降，同时TFT 开工率不足仍处于亏损状态多导致；(3)管理费用由于没有去年的TFT 项目开工费，所以费用率下降。

　　下半年运营趋势向上：(1)需求仍在好转中，不过由于去年下半年公司有一部分高毛利率的定单，所以会对今年的盈利增长有一定压力；(2)TFT 空盒项目投片7 月已经达到15000，估计处于盈亏平衡状态，预计开工仍将持续上升，对利润将产生正面贡献；(3)电容式触摸屏项目3 季度预计将处于调试期间，投产预计将在4 季度，预计依靠公司原有的技术积累，量产将比较顺利。(4)申银万国对于2010 年行业趋势有乐观预判，触摸屏应用将是热点领域，公司切入该领域，值得关注。

　　由于上半年业绩低于预期，申银万国将09 年EPS 从之前的0.60 下调到0.54 元，同时维持2010 和2011 年EPS 预测为0.85 和1.08 元，尽管中报低于预期，但考虑到2010 年动态PE 为17.6 倍，具备估值吸引力，申银万国维持“增持”的投资评级。

　　申银万国：兖州煤业中报点评 维持“增持”评级

　　申银万国24日发布兖州煤业(600188.sh)09中报点评，适时降价确保冶金配煤顺利实现销售，维持“增持”评级，具体如下：

　　中期每股收益为0.39 元/股，高于申万此前预期（0.33 元/股）：公司业绩超预期的主要原因在于精煤销量超过申万及市场预测，这表明公司配精煤销量已经随钢铁产量及盈利转好有了显著改善。预计全年钢铁产量仍将保持高位，公司3、4 季度配精煤销量有望继续改善，价格小幅提高的可能性存在。

　　煤炭售价显著下降，但销售结构仍在优化，华东地区销售份额得以提高：继过往两季度连续下调分品种煤炭售价后，公司在09 年二季度煤价进一步下降。报告期内，公司综合煤价降至515 元/吨（一季度均价为524 元/吨），同比降幅达到20%。申银万国认为，公司调整价格不单是顺势而为，也是保住华东高煤价市场份额的主动之举。数据表明，公司上半年精煤整体销售比例仍近3 成，较往年没有下滑；与此同时，公司在拓展江苏、上海两地市场份额方面取得了成效，两地销量较08 年进一步提高。销售结构不断优化、高煤价市场有效扩展使公司长期竞争力得以巩固。

　　每股经营现金流远高于每股收益，财务结构非常健康：申银万国同时关注到，公司改善销售结构、扩大市场份额，并没有以牺牲应收账款回收质量为代价。报表显示，公司1 季度每股经营现金流为0.21 元（每股收益为0.17元），而二季度每股经营现金流提升至0.73 元，仅比2008 年同期减少0.06 元。转而观察公司资产负债表可以发现，公司应收账款及存货周转率已较前两个季度明显改善，经营风险基本化解。

　　Felix 收购及陕西榆树湾项目落实是公司下半年工作的重点，也是公司未来成长的必要保证：在8 月17 日深度报告中申银万国向投资者介绍了收购澳洲Felix 公司的详细情况。在本期报告中，公司将Felix 公司Moolarben 矿井的投产情况进一步明确，其中Moolarben 露天矿投产时间为2010 年3 月，设计产能1000 万吨；井工矿投产时间为2013 年，设计产能350 万吨。该矿井投产后，Felix 煤炭产能将从目前500 余万吨增至2000 万吨左右。对于成长性不足的公司而言，将不遗余力推进对高成长公司Felix 的收购，预计项目最快落实时间为2009 年年底。与此同时，申银万国还关注到陕西榆林能化项目投资已近20 亿，但其甲醇及发电业务因为没有煤源保证均处于亏损之中，为此公司表示尽一切努力尽快完成项目注册，解决煤源问题。

　　调低综合煤价同时提高精煤销量假设，维持2009 年0.78 元/股盈利预测，维持增持评级：结合中报申银万国对煤价及分品种销量做了相应调整，最终结果仍与原先预测一致；申银万国认为Felix 及榆树湾项目将带来惊喜，而下半年煤炭销售环境随宏观经济好转优化也值得期待。公司09 年动态估值22 倍，2010 年16.7 倍，有估值优势，建议投资者继续“增持”。