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如何合理疏导“大小非”

CCTV.com 2008年12月22日 08:58 进入复兴论坛来源：上海证券报

“大小非”是否是导致股市下跌的主因？市场各方在这一问题上存在较大争议，但比较一致的看法是：目前“大小非”在股市发展中“助跌限涨”，成为股市的“天花板”。分析人士建议，应着眼长远，采取有效措施对“大小非”加以疏导，化弊为利，使其成为股市健康发展的稳定器和调节阀。

　　对“大小非”认识有争议

严格意义上的“大小非”指股权分置改革后形成的限售股，但市场目前以此名词与“限售股”画等号。

据统计，到2011年，沪深股市共有各类限售解禁股超过1.4万亿股，以2008年4月30日收盘价计算，解禁市值约18.74万亿元，而当日的流通市值仅为7.1万亿元。这意味着会有两倍于原有流通市值的限售股票进入流通领域。

记者采访发现，市场各方在“大小非”与股市涨跌关系的判断上争议较大。一方观点认为，由于“大小非”带来扩容效应且持股成本低，若解禁后进入流通领域，其持有者可能随时抛售，拉低股价，“大小非”是今年股市下跌的罪魁祸首。中国证券投资者保护网2008年第三次中国证券投资者综合调查显示，“大小非”解禁被投资者列为股市下跌的首要原因，其选择比例远远高于排在第二位的大型上市公司首次公开发行和增发。

另一方观点则认为，“大小非”是股市下跌的“替罪羊”，此轮股市下跌的主因是对未来预期的不确定性，只要预期变好，“大小非”问题自然会消化。市场研究人士认为，股票的价格与商品的价格不同，并不单纯地由供求关系决定，而是更多地决定于预期，在未来预期好时，即使供给量大幅增加，仍会吸引更多的资金进入，股票价格仍可保持上涨。因此，不能说“大小非”由于增加股票供给而使股市下跌。

　　不能因“大小非”否定股改

记者采访发现，投资者所谓的“大小非”既包含了股改形成的限售股，也包括新老划断后IPO由于战略配售、高管持股等原因所形成的限售股，但鉴于概念的不清晰，一般投资者往往又将“大小非”归罪于股改。

许多市场人士都认为，股权分置改革为所有股市投资者创造了真正“同股同权”的制度环境，是我国股市发展史上历史性的突破，不能因为“大小非”问题而质疑甚至否定股改。

在股改限售股逐步解禁的同时，新老划断后形成的限售股开始大量增加。中国证监会的资料显示，在所有的限售股当中，股改形成的限售股为固定的4660多亿股，目前占所有限售股的比例已经低于1/3。

记者了解到，此类限售股在国外成熟市场普遍存在，却并未构成对市场的威胁。中央财经大学专家说，其中的不同在于，我国国有上市公司仍然是国有股“一股独大”，而早期出于防止国有资产流失等方面的考虑，相关法律法规在制定时倾向于控制股份发行流通，因此这类限售股相对量要大很多，造成了虽已步入全流通时代却仍在不断制造“大小非”的状况。以中国石油为例，其A股公开发行的股票占总股本的比例不足3％，其余高于97％的股票均为限售股。随着新股的不断发行，此类限售股越滚越大，对市场的冲击将超过股改限售股。

　　让“大小非”发挥股市“调节阀”作用

业界认为，应采取切实有效措施解决“大小非”问题，以助中国股市走出困境。目前市场提出的大小非解决办法包括建立平准基金，将“大小非”纳入大宗交易平台，对其实行强制性现金红利政策，征收暴利税，限制减持等。记者调研发现，在不违背股改契约的前提下，现实可行的建议有如下几条：

一是由社保基金类资金承接 “大小非”。市场研究人士认为，目前，“大小非”中有80％以上的股份属于国有，可以将其直接划拨给社保基金，既可缓解对当下市场的冲击，又有助于社会保障体系的建设。社保基金可以长期持有划拨后的“大小非”，并通过强制分红获取稳定收益。

二是设立专门的基金接收“大小非”。可由国家相关部门以及国内大型投资机构出资设立专门基金或者面向社会公众投资者募集成立基金，按照约定价格接纳“大小非”抛出的筹码，转而将筹码向开展融资融券的券商借出，收取利息回报该基金的投资者。

三是提高新股发行比例减少新的“大小非”产生。股改“大小非”数量已定，而新的限售股源源不断产生。必须改革发行制度，提高新股发行比例，才能从根源上减少限售股压力。根据现行法规，我国公司在A股上市总股本低于4亿股发行比例不低于25％，超过4亿股发行比例不低于10％。

四是应避免出台限制“大小非”减持的政策，不要让“大小非”产生此类预期，否则会使其选择提前减持，从而对市场形成更大冲击。

业界认为，对于“大小非“带给市场的冲击应一分为二地看待，如果疏导得当，“大小非”可以起到股市“调节阀”的作用。他们分析，“大小非”在股价走高时减持，在股价走低时停止减持，能够使我国资本市场的股票价格维持在较为合理的范围之内，促进其稳定运行。